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13.05.11

Albert Reiff GmbH & Co. KG – das ausschlaggebende Anleiherating ist weit unterhalb des Creditreform Ratings anzusiedeln

von Bettina Schmid, Zantke & Cie. Asset Management

Ab 16.05.2011 können Anleger die Anleihe der Albert Reiff GmbH & Co. KG über das Mittelstandsegment der Börse Stuttgart Bondm zeichnen. Die Reiff Gruppe ist ein herstellerunabhängiger Reifenhändler, der sich in die Geschäftsbereiche Räder Handel (65% vom Umsatz), Technischer Handel (31% vom Umsatz) und Produktion Elastomertechnik (4% vom Umsatz) aufteilt. Kürzlich hat die Reiff-Gruppe Reifen Krupp, Europas größten Motorradreifenhändler übernommen, womit sich der Umsatz und das EBITDA von 379 Mio. Euro bzw. 17.5 Mio. Euro auf insgesamt 513 Mio. Euro bzw. 24 Mio. Euro (pro-forma) erhöhen werden. Gleichzeitig ist dies in der Geschichte der Reiff-Gruppe die größte Akquisition und daher mit einigen Risiken verbunden. Mit der neuen 30 Mio. Euro Anleihe will das Unternehmen u.a. den Kaufpreis für Reifen Krupp bezahlen, womit sich der Leverage (Bruttoverschuldung/EBITDA) bei knapp 5x einpendeln wird (Bruttoverschuldung enthält Finanzschulden, ABS, operatives Leasing und Pensionen). Dies würden wir als recht hoch einschätzen, wenn man die starke Abhängigkeit des Unternehmen vom Wirtschaftszyklus betrachtet und die damit verbundenen materiellen Schwankungen in der Profitabilität (EBITDA Marge 4.6% in 2010, 1.9% in 2009 und 2.9% in 2008).

Die Emittentin der Anleihe ist die Albert Reiff GmbH & Co. KG, eine reine Holdinggesellschaft. Aus dem Wertpapierprospekt geht nicht hervor, dass die geplante Anleihe von der konsolidierten Reiff-Gruppe bzw. einzelnen operativen Töchtern garantiert wird bzw. es eine andere Absicherungen für den Gläubiger geben wird. Aus diesem Grund gehen wir davon aus, dass im Falle eines Zahlungsausfalles der Holding Albert Reiff GmbH & Co. KG, die selber kaum Assets bzw. Erträge hat (Bilanzsumme 54.4 Mio. Euro, Umsatz 4.2 Mio. Euro und EBIT ca. 1.6 Mio. Euro), der Gläubiger der geplanten Anleihe keinen Zugriff auf materielle Assets bzw. Erträge der Reiff-Gruppe hat. Von Creditreform wurde nur für den Albert Reiff GmbH & Co. KG Konzern und nicht für die Emittentin ein BBB- Rating vergeben, welches somit nicht als Emittentenrating und keinesfalls als Anleiherating herangezogen werden kann. Unter der auf Grundlage des veröffentlichten Prospekts getroffenen Annahme fehlender Garantien des Konzerns bzw. der operativen Töchter ist das letztlich ausschlaggebende Anleiherating weit unterhalb des Creditreform Ratings anzusiedeln, zumal die geplante Anleihe de Facto nachrangig zu bestehender, teilweise besicherter Verschuldung steht.

Bettina Schmid, Credit Research, Zantke & Cie. Asset Management GmbH


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