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Anleihen-Check: DIC Asset - Anleihebedingungen sind in keiner Weise marktgängig, nicht zeichnen

Die DIC Asset AG emittiert ihre zweite Unternehmensanleihe im Prime Standard für Anleihen. Bei einer Laufzeit von fünf Jahren bietet die Gesellschaft einen Kupon von 5,750%. Kurzfristig folgen dem Vernehmen nach jedoch wesentlich interessantere Anleihen von Immobilienunternehmen. Die Anleihe erscheint damit im Marktvergleich uninteressant. Zudem haben sich die Emissionsbanken Konditionen abringen lassen, die in keiner Weise marktkonform sind – und für den Anleihekurs sehr gefährlich werden können.

Unternehmen
Die DIC Asset AG mit Sitz in Frankfurt am Main ist ein Immobilienunternehmen mit ausschließlichem Anlagefokus auf Gewerbeimmobilien in Deutschland und mit renditeorientierter Investitionspolitik. Das betreute Immobilienvermögen beläuft sich auf rund 3,4 Mrd. Euro mit rund 260 Objekten. Die Investitionsstrategie der DIC Asset AG zielt auf die Weiterentwicklung eines qualitätsorientierten, ertragsstarken und regional diversifizierten Portfolios. Das Immobilienportfolio ist in zwei Segmente gegliedert: Das „Commercial Portfolio“ (1,8 Mrd. Euro) umfasst Bestandsimmobilien mit langfristigen Mietverträgen und attraktiven Mietrenditen. Das Segment „Co-Investments“ (0,3 Mrd. Euro) führt Fondsbeteiligungen, Joint Venture-Investments und Beteiligungen bei Projektentwicklungen zusammen. Eigene Immobilienmanagement-Teams in sechs Niederlassungen an regionalen Portfolio-Schwerpunkten betreuen die Mieter direkt. Diese Marktpräsenz und -expertise schafft die Basis für den Erhalt und die Steigerung der Erträge und Immobilienwerte. Die DIC Asset AG ist seit Juni 2006 im SDAX notiert und im internationalen EPRA-Index für die bedeutendsten Immobilienunternehmen in Europa vertreten.

Das aktuell größte Projekt ist das „MainTor“ in Frankfurt, an dem das Unternehmen mit 40% beteiligt ist. Insgesamt beziffert DIC Asset die zu erwartenden Kosten für das in fünf Bauabschnitte unterteilte Projekt auf 610 bis 635 Mio. Euro.

Geschäftsentwicklung
Im ersten Quartal 2013 konnte DIC Asset Bruttomieteinnahmen von 30,3 Mio. Euro erzielen (Q1 2012: 31,1 Mio. Euro). Der Rückgang der Mieteinnahmen erklärt sich wie erwartet aus den Objektverkäufen des vergangenen Jahres und konnte teilweise durch die Mieteinnahmen von Neuzugängen des Jahres 2012 kompensiert werden. Zusätzlich wirkte sich der typischerweise höhere Auslauf von Mietverträgen zu Jahresbeginn aus. Die Nettomieteinnahmen lagen entsprechend um 1,5 Mio. Euro unterhalb des Vorjahres bei 26,6 Mio. Euro.

Die Erträge aus Immobilienverwaltungsgebühren aus den Co-Investments und dem Fondsgeschäft konnten von 1,2 Mio. Euro gegenüber dem Vorjahresquartal auf 1,6 Mio. Euro gesteigert werden.

Aus Immobilienverkäufen von direkt gehaltenen Immobilien erzielte DIC Asset Erlöse von 37,0 Mio. Euro und einen Verkaufsgewinn von 1,7 Mio. Euro. Im Vorjahresquartal hatte die Gesellschaft Verkaufserlöse von 2,8 Mio. Euro und einen Gewinn von 0,5 Mio. Euro realisiert.

Stärken
- hohe Transparenz durch Notierung der Aktie und Anleihe im Prime Standard

Schwächen
- Anleihebedingungen nicht marktkonform
- im Marktvergleich unattraktives Geschäftsmodell für Bondinvestoren
- im Marktvergleich unattraktiver Kupon
- Management hat bereits bei der ersten Anleiheemission deutlich zu hoch gepokert.
- sehr schwache bondspezifische Kennzahlen
- Anleihen von Immobilienunternehmen mit defensiverem Geschäftsmodell, deutlich besserem Chance-Risiko-Verhältnis, mit S&P-Rating und höherem Kupon folgen sehr zeitnah.

Fazit:
Die DIC Asset AG gehört zu den namhaften Immobilienaktiengesellschaften in Deutschland. Doch das Angebot ist schief – sehr schief. Denn der Kupon der zweiten DIC Asset-Anleihe ist niedriger als der der ersten Anleihe 2011-16 (ISIN
DE000A1KQ1N3), die mit 5,875% verzinst wird und noch vor einigen Tagen unter 100% notierte. Der Spread gegenüber der ersten Anleihe ist zu niedrig, da die zweite gegenüber dieser strukturell im Nachrang ist.

DIC Asset ist ein Projektentwickler und hat sehr schwache bondspezifische Kennzahlen. Schon kurzfristig folgen dem Vernehmen nach jedoch wesentlich interessantere Anleihen von Immobilienunternehmen mit defensiverem Geschäftsmodell, deutlich besserem Chance-Risiko-Verhältnis, S&P-Rating und höherem Kupon. Die DIC Asset-Anleihe erscheint damit im Marktvergleich uninteressant. Zudem haben sich die Emissionsbanken Konditionen abringen lassen, die in keiner Weise marktkonform sind – und das kann für den Anleihekurs sehr gefährlich werden.

Doch am negativsten fällt uns auf, dass die Konditionen der Anleihe keinesfalls marktgängig sind – und das nicht nur beim Kupon. Die Emissionsbanken haben sich auf Konditionen eingelassen, die es bislang bei keiner Mittelstandsanleihe gab, außer der ersten DIC Asset-Anleihe (lesen Sie hierzu auch das Editorial). Denn das Bankhaus Lampe und die Baader Bank haben die Übernahme von Anleihen im Volumen von 60 Mio. Euro garantiert – und das in einem schwierigen Marktumfeld und bei einem nicht marktkonformen Kupon. Was passiert, wenn es keine Nachfrage in Höhe von 60 Mio. Euro gibt? Die Banken müssten die Anleihen übernehmen und würden sie wohl wieder auf den Markt werfen. Was das dann für den Kurs bedeutet, kann man sich ausmahlen ...

Christian Schiffmacher,
www.fixed-income.org

Tab. 1: Geschäftsentwicklung

 

2010

2011

2012

2013e

2014e

Umsatz

227,4

156,1

228,4

210,1

182,5

FFO

--

40,6

44,9

46,3

47,5

FFO-Marge

--

26,0%

19,7%

22,0%

26,0%

Nettofinanz-
verbind-
lichkeiten

1.259

1.419

1.406

1.324

1.341

Freier Cashflow

239,2

-117,4

26,2

99,1

1,2

Angaben in Mio. Euro, Quelle: Bankhaus Lampe Research


Tab. 2: Eckdaten der DIC Asset-Anleihe

Emittent

DIC Asset AG

Zeichnungsfrist

01.07.-08.07.2013

Kupon

5,750%

Notierungsaufnahme

09.07.2013

Emissionsvolumen

100 Mio. Euro

ISIN

DE000A1TNJ22

Laufzeit

5 Jahre (bis 09.07.2018)

Joint Lead Manager und Joint Bookrunner

Bankhaus Lampe KG, Baader Bank AG

Internet

www.dic-asset.de



Tab. 3: Bondspezifische Kennzahlen

EBITDA Interest Coverage

1,8

EBIT Interest Coverage

1,2

Net Debt/EBITDA

15,1

 


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