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08.07.19

Anleihen-Analyse: Ekosem-Agrar - Covenants gerissen und wesentliche Vermögenswerte an russische Banken verpfändet

Die Ekosem-Agrar AG, deutsche Holdinggesellschaft der auf Milchproduktion in Russland ausgerichteten Unternehmensgruppe EkoNiva, plant die Emission einer Unternehmensanleihe mit einem Volumen von bis zu 100 Mio. Euro. Die Anleihe hat einen Kupon von 7,50% und eine Laufzeit von 5 Jahren. Die Ekosem-Agrar AG ist die Muttergesellschaft und Holding der Gruppe. Sie koordiniert die Aktivitäten der deutschen und russischen Tochtergesellschaften und bestimmt die strategische Entwicklung. Das operative Geschäft des Konzerns befindet sich ausschließlich in der Russischen Föderation. Doch ein Investment in die neue Ekosem-Agrar-Anleihe (ISIN DE000A2YNR0 / WKN A2YNR0) birgt erhebliche Risiken.

Geschäftsentwicklung
Der Umsatz wuchs 2018 um 40% auf 244,9 Mio. Euro. Die Betriebsleistung (Umsatz zuzüglich der Wert- und Bestandsveränderungen an fertigen und unfertigen Erzeugnissen sowie biologischen Vermögenswerten und sonstige betriebliche Erträge) stieg bereinigt um einmalige sogenannte Lucky Buy-Effekte aus Akquisitionen deutlich um rund 74% auf 376,5 Mio. Euro. Das EBITDA verbesserte sich um 67% auf rund 116,1 Mio. Euro. Das bereinigte operative Ergebnis (EBIT) erhöhte sich auf 74,2 Mio. Euro gegenüber 44,5 Mio. Euro im Vorjahr. Das bereinigte Konzernergebnis verzeichnete nach Unternehmensangabe einen deutlichen Zuwachs um 149% von 7,5 Mio. Euro auf 18,7 Mio. Euro.

Wesentliche Vermögensgegenstände sind als Sicherheiten an Banken übertragen
Die Beteiligungen an den wichtigsten russischen Tochtergesellschaften sind zugunsten der Sberbank, der Alfa Bank und der Russian Agricultural Bank (Rosselkhozbank) zur Sicherung ausgereichter Darlehen verpfändet. Die Tochtergesellschaften, deren Anteile verpfändet wurden, erwirtschaften einen wesentlichen Teil des Umsatzes der Gruppe. Im Falle einer Verwertung der Pfandrechte an den Anteilen der Konzerngesellschaften könnte die Gruppe einen wesentlichen Teil ihrer Einnahmen und Vermögensgegenstände verlieren. Jeder dieser Faktoren könnte einen wesentlichen negativen Einfluss auf die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage der Gruppe haben und die Gesellschaft und andere Gesellschaften der Gruppe „zur Eröffnung von Liquidations- oder Insolvenzverfahren zwingen“. (Wertpapierprospekt Seite 4).

Wirtschaftsprüfer verweist auf eine wesentliche Unsicherheit im Zusammenhang mit der Fortführung der Unternehmenstätigkeit
Laut Wirtschaftsprüfer hängt die Fortführung der Ekosem-Agrar Gruppe wesentlich von der Fähigkeit des Konzerns ab, zukünftig ausreichende Zahlungsmittel zur Begleichung von Verbindlichkeiten zu erwirtschaften. Dies schließt auch die Zahlungsmittel zur Tilgung von Bankkrediten ein, die zur Rückzahlung fällig sind, soweit diese nicht refinanziert respektive prolongiert werden. Zum Aufstellungszeitpunkt des Konzernabschlusses 2018 erwartet die Geschäftsführung, dass die kurzfristigen Finanzverbindlichkeiten der Gruppe – ungeachtet des Umstands, dass im vergangenen Jahr die Kreditkonditionen von bestimmten kurzfristigen Darlehen in Russland nicht eingehalten wurden – von den russischen Banken wie bisher regelmäßig prolongiert werden. Damit wird laut Wirtschaftsprüfer auf das Bestehen einer wesentlichen Unsicherheit hingewiesen, die „bedeutsame Zweifel an der Fähigkeit der Ekosem-Agrar Gruppe zur Fortführung der Unternehmenstätigkeit aufwerfen kann und ein bestandsgefährdendes Risiko im Sinne des § 322 Abs. 2 Satz 3 HGB darstellt“.

Basierend auf den aktuellen Plänen der Gruppe geht das Management zum Aufstellungszeitpunkt des Konzernabschlusses 2018 davon aus, dass der Konzern in der Lage sein wird, sich in der absehbaren Zukunft ausreichend mit Mitteln versorgen zu können, um seine Tätigkeit fortzuführen (Geschäftsbericht 2018, Seite 40).

Sollte entgegen der Erwartung der Geschäftsleitung die Versorgung mit Zahlungsmitteln aus dem operativen Geschäft und über externe Finanzierungen nicht oder nur zu deutlich schlechteren Konditionen als bisher möglich sein, so könnte dies ggf. die Zahlungsunfähigkeit des Unternehmens zur Folge haben (Geschäftsbericht 2018, S. 41).

In den letzten Jahren gab es eine Reihe von Verstößen gegen Covenants. Die aktuellen Pläne der Gruppe würden zu einer Verletzung von Covenants zum 31. Dezember 2019 für einen Großteil der langfristigen Finanzverbindlichkeiten führen (Geschäftsbericht 2018, S. 41).

Stärken:
- Unternehmen konnte sich bisher mit Zahlungsmitteln versorgen

Schwächen:
- Kennzahlen 2018: EK-Quote 12,9%, Net Debt/EBITDA 6,85
- Covenants gerissen
- Pläne würden zu einer Verletzung von Covenants für einen Großteil der langfristigen Verbindlichkeiten auch in diesem Jahr führen
- Wesentliche Vermögensgegenstände sind als Sicherheiten an Banken übertragen
- 13% der bewirtschafteten Fläche werden zum 30. April 2019 ohne eingetragene Eigentumsrechte oder Pachtrechte bewirtschaftet

Fazit:
Bei Ekosem-Agrar bzw. Konzerngesellschaften gab es in den letzten Jahren eine Reihe von Verstößen gegen Covenants. Die aktuellen Pläne der Gruppe würden nach eigenen Angaben zu einer Verletzung von Covenants zum 31. Dezember 2019 für einen Großteil der langfristigen Finanzverbindlichkeiten führen. Doch schon jetzt sind wesentliche Vermögensgegenstände als Sicherheit an russische Banken verpfändet. Und wie reagiert das Management darauf? Mit der Emission einer weiteren unbesicherten Anleihe in Deutschland. Dies Bedarf an dieser Stelle wohl keines weiteren Kommentars.

Christian Schiffmacher,
https://www.fixed-income.org/



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