Für das neue Jahr erwarten wir ein eher moderates Weltwirtschaftswachstum, geringe Inflation, niedrige Zinsen und eine expansive Geldpolitik - aber auch latente Unsicherheit. Nach vier Jahren hoher Gewinne an den Rentenmärkten ergeben sich aus dem unklaren Makroumfeld drei Herausforderungen für Anleiheinvestoren. Sie müssen:
ihre Ertragserwartungen senken,
akzeptieren, dass Anleihen nicht günstig bewertet sind und
sich auf der Suche nach attraktiven Anlagemöglichkeiten mit Credits befassen.
2013 zählt die laufende Rendite
Die wichtigste Ertragsquelle waren im Jahr 2012 Kursgewinne aufgrund engerer Spreads. In diesem Jahr sehen wir hier sehr viel weniger Potenzial, weil die Notenbanken ihre Geldpolitik angesichts des wieder höheren Weltwirtschaftswachstums wohl nicht noch einmal so stark lockern werden. Die entscheidende Ertragskomponente wird deshalb die laufende Rendite sein. Die Gesamterträge von Credits werden im unteren bis mittleren einstelligen Bereich liegen. Bei amerikanischen Staatsanleihen sind sogar Verluste denkbar.
So lange die Investoren mit schwachem Wachstum, einer geringen Inflation und anhaltend niedrigen Leitzinsen rechnen, werden sie jedoch weiter Anleihen kaufen. Auch das niedrige Nettoemissionsvolumen dürfte zu fallenden Kursen führen. Das Angebot bleibt knapp und viele Anleger haben keine Alternative.
In den meisten Segmenten des Credit-Marktes sind die Spreads im Vergangenheitsvergleich noch immer recht weit. Das könnte durchaus für einen weiteren maßvollen Rückgang sprechen. Andererseits dürften die abnehmenden gesamtwirtschaftlichen Extremrisiken zu einem Rückzug in die als sichere Häfen geltenden US-Staatsanleihen führen, so dass die Treasury-Renditen steigen. Allerdings wird die anhaltend expansive Geldpolitik den Renditeanstieg wahrscheinlich begrenzen.
Nicht nur auf Anleihen fokussieren
Die negativen Realrenditen - Stichwort Finanzrepression - und die künstlich niedrigen US-Staatsanleiherenditen haben den Zusammenhang zwischen Zins und Risiko stark aufgeweicht. Zwar sind die Spreads vieler Marktsegmente immer noch angemessen. Doch wegen des niedrigen Zinsniveaus sind die Gesamtrenditen so niedrig wie selten - nominal wie auch real betrachtet.
Wir glauben, dass die meisten Anleger weiterhin Anleihen kaufen werden - auch wenn diese nicht mehr günstig bewertet sind. Denn Diversifikation ist immer gefragt. Wer laufende Erträge erzielen möchte, findet bei Anleihen noch immer mehr Sicherheit als bei vielen anderen Anlageformen. Dennoch könnte es sinnvoll sein, eher auf Aktien als auf Anleihen zu setzen und den Bedarf an laufenden Erträgen mit unterschiedlichen Assetklassen zu decken.
Konservativ bleiben und auf Kreditrisiken setzen
Am attraktivsten finden wir zurzeit US-Unternehmensanleihen mit mittlerer Kreditqualität, Commercial Mortgage-Backed Securities (CMBS) sowie Schwellenländeranleihen. Um Erfolg zu haben, müssen Investoren aber wählerisch bleiben. Aufgrund der kleinen Gesamtrenditen dürfen sie sich bei der Einzelwertauswahl nur wenige Fehler leisten. Bei der Einschätzung von Risiken und Erträgen bleiben wir deshalb konservativ und meiden Papiere mit einem zu hohen Beta.
Nach wie vor setzen wir eher auf Kreditrisiken als auf Durationsrisiken. Die Kombination aus kurzer Duration und moderaten Kreditrisiken könnte sich zumindest so lange als interessant erweisen, wie die niedrige Federal Funds Rate für geringe kurzfristige US-Staatsanleiherenditen sorgt. Die längerfristigen Renditen sind traditionell schwierig zu prognostizieren. In unserem Basisszenario mit abnehmenden Extremrisiken gehen wir aber von steigenden Langfristrenditen und damit von einer für Investoren nachteiligen Versteilung der Zinsstrukturkurve aus. In diesem Szenario dürften die Spreads die Gesamterträge bis zu einem gewissen Grad stützen. Höhere laufende Erträge bieten einen Puffer, wenn die Kurse aufgrund steigender Zinsen fallen.
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