Das erste Quartal 2023 glich einer Achterbahnfahrt an den Märkten. Der zu Jahresbeginn herrschende Optimismus, als die Anleger ein weniger aggressives Vorgehen der Zentralbanken und etwas positivere Wirtschaftsaussichten einzupreisen begannen, fand im weiteren Quartalsverlauf ein abruptes Ende. Die anhaltend starken makroökonomischen Zahlen und die hartnäckig hohe Inflation in den USA führten zu einer noch schärferen Rhetorik und weiteren Zinserhöhungen. Die Zusammenbrüche im globalen Bankensektor trieben weitere Schockwellen durch das Finanzsystem. Der Immobiliensektor war vor allem durch die zunehmend restriktive Kreditvergabe betroffen. Die Situation könnte aber auch mittelfristig zu einer weniger restriktiven Geldpolitik führen, wenn Zentralbanken bei einer Erhöhung der Zinssätze zögern.
Die von den Unternehmen vorgelegten Ergebnisse für das vierte Quartal waren im Allgemeinen gut. Die Prognosen für 2023 sind allerdings vorsichtiger, was die Unsicherheit am Markt widerspiegelt. Anleger mit einem langen Anlagehorizont könnten die Korrektur zu einer vorsichtigen Erhöhung ihres Immobilienengagements nutzen, bevor der Zyklus wieder ins Positive dreht. Im börsennotierten Immobiliensektor sind bereits viele schlechte Nachrichten eingepreist. Dies wird sich mit der Zeit wieder ändern, da die Bewertungen mit den Erwartungen niedrigerer Kapitalkosten neu kalibriert werden. Insbesondere im Bereich der am stärksten fremdfinanzierten Unternehmen sehen wir weiter Risiken und Selektion ist entscheidend. Ein weiteres Risiko liegt in dem zu aggressiven Vorgehen der Zentralbanken bei ihren Zinserhöhungen, die der Wirtschaft sehr geschadet haben. Im ersten Quartal 2023 waren die USA der stärkste Immobilienmarkt, während Europa auf Lokalwährungsebene der schwächste war.
Positive Beiträge und Störfaktoren: Marcus Corporation und CTP mit starker Performance
Den größten Beitrag zum absoluten Ertrag des Fonds leistete der US-amerikanische Hotel- und Theaterbetreiber Marcus Corporation, der einen soliden Bericht vorlegte. Das Unternehmen steuert auf eine Normalisierung der Erträge zu und nähert sich insbesondere im Hotelbereich dem Niveau vor der Pandemie. Der Logistikbetreiber und -entwickler CTP schnitt im abgelaufenen Quartal ebenfalls gut ab, nachdem er gute Zahlen präsentieren konnte, die ein anhaltendes nachfragegetriebenes Wachstum mit fortgesetzten Gewinnen in der Entwicklung bestätigen. Der panasiatische Immobilieninvestor ESR Cayman war trotz des vom Unternehmen veröffentlichten soliden Berichts der größte Störfaktor des Fonds im Berichtsquartal.
Wesentliche Zukäufe: Wiedereinstieg bei Cellnex und Digital Bridge
Im Laufe des ersten Quartals gingen wir erneut eine Position in Cellnex ein; der spanische Betreiber von Telekommunikations- und Rundfunkinfrastrukturen weist ein interessantes Cashflow-Profil auf. Darüber hinaus könnte das Unternehmen aufgrund seiner Bewertung und geografischen Präsenz ein Konsolidierungsziel sein. Cellnex weist eine hohe Verschuldung auf und der Markt hat die Aktie im aktuellen Zinserhöhungsumfeld abgestraft, wodurch wir zu einem guten Preis einsteigen konnten. In Europa ist die strukturelle Nachfrage hoch, da die Digitalisierung – vor allem im 5G-Bereich – weiterhin sehr zügig voranschreitet. Ein weiterer Neuzugang im selben Segment ist das US-Unternehmen Digital Bridge, das wir zu Pandemiebeginn verkauften, da es zahlreiche Veräußerungen durchzuführen hatte, was ein großes Risiko in diesem Umfeld darstellte. Inzwischen hat das Unternehmen die Wende geschafft, ist gut kapitalisiert und konzentriert sich in erster Linie auf Immobilien im Digitalisierungsbereich. So erwarb es unter anderem den letztjährigen Topperformer des Portfolios, den US-Rechenzentrumsentwickler und -betreiber Switch.
Wir haben auch eine Position in dem schwedischen Unternehmen Castellum aufgebaut, das sehr günstig gehandelt wird. Es handelt sich um ein diversifiziertes Unternehmen, das sich auf Büroflächen in Skandinavien konzentriert und eine große Beteiligung an der norwegischen Entra hält. Castellum ist ein Vorreiter in Sachen Nachhaltigkeit, hatte aber in den letzten Jahren einige Herausforderungen innerhalb der Unternehmensführung, die allerdings rasch adressiert wurden. Im Kampf gegen übermäßige Verschuldung erklärte Castellum einen Dividendenstopp und kündigte für das zweite Quartal eine vollständig garantierte Kapitalerhöhung an, was dem Unternehmen helfen sollte.
Wesentliche Verkäufe: Bürobetreiber Hudson Pacific Properties und Paramount
Aufgrund der insbesondere in New York und San Francisco bestehenden Probleme im Bürovermietungs-Segment reduzierten wir unser Gesamtengagement im Bürobereich in den USA und verkauften unsere beiden Bürobetreiber Hudson Pacific Properties und Paramount. Dies steht im Gegensatz zum skandinavischen Büroimmobilienmarkt, der momentan in guter Verfassung ist.
Ausblick: Immobilien bieten historisch hohe Abschläge
In der Vergangenheit haben börsennotierte Immobilien in dem von uns erwarteten Umfeld mit geringerem Wachstum und niedrigeren Realrenditen, dem Ende des Zinserhöhungszyklus und dem Übergang zu einem frühen Zyklusumfeld, gut abgeschnitten. Angesichts der Ungewissheit über das Ausmaß einer möglichen Konjunkturabkühlung aufgrund des hohen Zinsniveaus sollte man sich bewusst sein, dass ein langfristiger Horizont für jeden Anleger in diesem Umfeld entscheidend ist. Immobilien werden derzeit mit historisch hohen Abschlägen gehandelt. Viele schlechte Nachrichten sind bereits eingepreist, aber die Dinge können immer noch schlechter werden, bevor sie sich verbessern. Der SKAGEN m2 konzentriert sich weiterhin auf Unternehmen, die wir in trendgetriebenen Teilsegmenten als widerstandsfähig erachten, die einen gesunden Cashflow generieren und eine solide Bilanzstruktur aufweisen. Wichtig ist dabei, dass unsere Beteiligungen überschaubare Bilanzen, einen hohen Anteil an festverzinsten oder abgesicherten Schulden und inflationsbereinigte Mietstrukturen aufweisen. Diese Märkte sind für uns interessant, da sich das Angebot an günstigen Aktien fast täglich vergrößert, was langfristig gute Kaufgelegenheiten bietet.
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Foto: Michael Gobitschek, Portfoliomanager © SKAGEN m2
