Die wichtigsten Assetklassen haben sich vergangenen Monat weiterhin positiv entwickelt, wenngleich der stabilisierende Verlauf darauf schließen lässt, dass die Finanzmärkte zunächst die Reaktionen auf die Entscheidungen der Zentralbanken, die Entwicklung der makroökonomischen Daten und den Verlauf der Verhandlungen zwischen den USA und China abwarten. Bemerkenswert ist dabei, dass die italienischen Staatspapiere im vergangenen Monat die beste Performance hingelegt haben, wobei sich ihre Spreads deutlich zusammengezogen haben.
Die Märkte waren vergangenen Monat von einer Stabilisierung amerikanischer und deutscher Staatspapiere gekennzeichnet, die sich in der Nähe der Niveaus vom Juni bewegten: Zehnjährige US-Anleihen im Bereich von 2%, Bundesanleihen im Bereich von -0,4%.
An den Aktienmärkten ging es weiter bergauf, allerdings nicht mehr so deutlich wie noch in den Vormonaten. Dennoch hat es den S&P 500 nicht davon abgehalten, an der Marke von 3.000 Punkten zu kratzen und somit neue absolute Höchststände zu erklimmen.
Sowohl die Zinsen als auch die Spreads für Unternehmensanleihen aus den Bereichen Investment Grade und High Yield waren rückläufig bzw. zogen sich zusammen. Dabei schnitten die europäischen Unternehmensanleihen besser ab als die amerikanischen. Dies galt auch für die Anleihen aus Schwellenländern.
Lokale Währungen hatten eine bessere Performance als die starken Währungen.
Eine noch bessere Leistung lieferten diesen Monat nach der Beendigung der Anstrengung zur Einleitung eines Vertragsverletzungsverfahrens die italienischen Staatstitel ab. Die Spreads für italienische Staatsanleihen zogen sich sehr stark zusammen. Diese Entwicklung hatte bereits Ende Mai eingesetzt. Der Dollar konnte gegenüber dem Euro wieder zulegen. Die Währungen der Schwellenländer erholten sich sowohl gegenüber dem Dollar als auch dem Euro.
Nachdem die Kurse in den Vormonaten nur eine Richtung kannten, sind die Finanzmärkte nun selbst auf die Bremse getreten. Sie warten nun ab, welche Entwicklung sich in der Währungspolitik nach der Zinsentscheidung abzeichnet, wie die Makrodaten sich entwickeln und wie die Verhandlungen zwischen den USA und China verlaufen.
Was die Zentralbanken anbelangt, so haben Powell und seine Kollegen durch ihre Zinssenkung vom 31. Juli die Erwartungen der Anleger bestätigt und im Hinblick auf das Risiko einer weiteren Abschwächung der Wirtschaft die Zinsen gesenkt. Die Fed Fund Futures haben momentan zwei weitere Zinskürzungen bis zum Frühjahr 2020 eingepreist, was zusammen 50 BP entspricht. Eine dritte Kürzung dürfte 2021 kommen. Es ist noch zu früh, um sagen zu können, ob die Fed tatsächlich in kurzer Zeit so deutliche Zinssenkungen vornimmt. Eine mögliche Einigung im Handelskrieg zwischen den USA und China oder die Verkündung besserer Konjunkturdaten dürften dazu führen, dass die Fed die Zinsen nicht ganz so stark absenken müsste. Es ist jedenfalls beruhigend, dass die Fed nun vor dem Hintergrund der aktuell niedrigen Zinsen wieder freie Hand hat, um jedem drohenden Wirtschaftsrückgang etwas entgegenzusetzen.
Ähnliche Überlegungen lassen sich auch für die EZB anstellen. Hier gehen die Anleger allgemein davon aus, dass sie möglicherweise die Einlagenzinsen kürzt und das QE-Programm erneut auflegt. Was die Zinsen anbelangt, so gehen die Futures auf die EONIA-Sätze von einer Kürzung von 15 BP aus, was einer Absenkung von -0,40% auf -0,55% entspricht. Die Modalitäten und der Umfang eines möglichen Anleihekaufprogramms stehen derweil noch nicht fest. Wann und wie diese Maßnahmen umgesetzt werden, ist ebenfalls noch nicht fixiert. Es ist jedoch wahrscheinlich, dass die ersten konkreten Entscheidungen hierzu bei der Sitzung im September getroffen werden.
Die Entwicklung hin zu einer akkommodierenden Währungspolitik lässt es günstig erscheinen, von einer mittelfristig guten Konjunkturentwicklung auszugehen, wenngleich die Makrodaten noch immer von der schwachen Entwicklung der Vergangenheit gekennzeichnet sind. Im vergangenen Monat haben uns aus den USA und China einige Anzeichen für eine Stabilisierung des Zyklus der Industrieproduktion erreicht. Allerdings sind diese Anzeichen nicht ausreichend, um daraus zu schlussfolgern, dass die seit Anfang 2018 andauernde wirtschaftliche Abschwächung nun tatsächlich beendet ist.
Ein Unsicherheitsfaktor, der bislang den positiven Einfluss der Niedrigzinsen und der chinesischen Konjunkturmaßnahmen zunichte gemacht hat, waren die Spannungen zwischen den USA und China. Die jüngst am Rande des G20-Gipfels in Osaka Ende Juni beschlossene Waffenruhe ist ein untrügliches Zeichen dafür, dass beide Seiten das Tischtuch nicht zerschneiden wollen. Das Thema bleibt indes auf der Tagesordnung und damit eine Quelle für Verunsicherungen. In unserer zentralen Hypothese gehen wir von einer Einigung im Handelskrieg aus, wenngleich sie auch nur einen Teil abdecken könnte. In jedem Fall dürfte sie die Auswirkungen auf das Wirtschaftswachstum begrenzen. Die Modalitäten und Zeitpunkte bleiben jedenfalls unklar.
Was die EU und Italien anbelangt, so erwies sich die Besetzung der Schlüsselpositionen nach der EU-Wahl als einfacher und kürzer als zuvor angenommen. So wurde die Nachricht von der Besetzung Christine Lagardes als Nachfolgerin Mario Draghis an der Spitze der EZB von den Finanzmärkten wohlwollend aufgenommen. Von der Nachfolge erhoffen sich die Märkte augenscheinlich eine Fortführung der pragmatischen und flexiblen Währungspolitik für die Eurozone. Das deutliche Zusammenziehen der Spreads für die BTP lässt sich durch die Nominierung Lagardes, die Vorbereitung einer erneuten Lockerung der Geldpolitik und das Ausbleiben eines Vertragsverletzungsverfahrens gegen Italien erklären. Trotz der bereits genannten Entwicklungen sind die Zinsen für italienische Anleihen im Vergleich zu den Emittenten mit ähnlichen Ratings – wie zum Beispiel Spanien oder Portugal – erheblich höher. Bis zur Arbeit am Haushaltsgesetz für das Jahr 2020, die im Herbst beginnt, bleibt also noch weiter Luft nach unten. Dies gilt insbesondere für italienische Staatsanleihen mit langer Laufzeit.
Damit das genannte Szenario Wirklichkeit wird, müssen die Marktentwicklungen der vergangenen Monate, sprich sehr niedrige Zinsen und kräftig steigende Aktienindices, noch durch die Märkte bestätigt werden. Diese Entwicklungen sind die Unsicherheiten, die im Auge behalten werden sollten. Die Märkte werden insbesondere darauf achten, wie effektiv die währungspolitischen Entscheidungen der Fed und der EZB sind und ob sich die makroökonomischen Indikatoren wieder stabilisieren.
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