Mit viel Optimismus beladen und der Erwartung, dass die Energiepreis-Krise nicht schlagend wird, haben wir eine unserer erfolgreichsten Jahresanfänge hinter uns und +4% realisiert (Stand: 07.03.2023). Um weiterhin gute Erträge einzustreichen bedarf es aber einer realistischen Einschätzung der Risiken. Es gibt drei Bereiche, die wir genauer im Auge behalten müssen – da sie potentiell eine Quelle für kommende Wertverluste darstellen:
1.) Die Zinsen steigen schneller als erwartet;
2.) das Wachstum bricht ein;
3.) die Cashflows werden gestresst und gehen erheblich zurück.
Anbei einige Gedanken zu Einzeltiteln in dem von Thelo Kapital beratenen Portfolio von Euro High Yield Bonds (ISIN DE000A2EFTK4):
Zu dem Fall der steigenden Zinsen
Offensichtlich wird die EZB versuchen, die Zinsen deutlich über die Erwartungen vom Beginn des Jahres zu erhöhen. Als Terminal Rate sind jetzt auch schon 4,5% gesprochen, das wären noch vier weitere 50 bp Erhöhungen. Was tun? Die Auswahl der Kredits muss sich auf diejenigen beschränken, welche hier deutlich weniger empfindlich sind: Im Consumer Finance Sektor etwa, entstehen Margen durch kleinteilige Kreditvergabe die von steigenden Zinsen unwesentlich berührt werden. Ebenso haben wir Bondemittenten identifiziert, die aufgrund ihrer geringen Größe eine Prämie zahlen müssen, jedoch nicht unbedingt einen hohen Verschuldungsgrad zeigen. Beispiele sind etwa die norwegische Fiven (SE0016075196) oder die deutsche HT Troplast (XS2198388592), beide in ihren Märkten unbestrittene Marktführer.
Schließlich sollte ein großer Teil des Portfolios in variabel verzinsliche Wertpapiere investiert sein: Die Auswahl ist entsprechend der Nachfrage größer geworden, und mit einem Euribor von 2,85% auch entsprechend attraktiv. Im Portfolio befinden sich zwei Konsumwerte aus Deutschland bzw Europa mit akzeptablen Ratings: Die Schustermann & Borenstein (ISIN XS2499278724) und Tendam Brands (ISIN XS2537462389). Steigende Inflation, mit höheren Zinsen hat über die nachfolgende recht hohe Anpassung der Löhne einen positiven Konsumeffekt.
Zu dem Fall eines Wachstumseinbruchs
Ein solcher wird per heute für das Jahr 2023 nicht mehr vorhergesagt, im Gegenteil, verschiedene Banken haben ihren Ausblick für den Rest des Jahres nach oben korrigiert. Trotzdem ist es angemessen, eine gewisse Vorsicht in der Kredit Selektion anzuwenden. Wir suchen hier nach Unternehmen, deren Umsätze nicht durch allgemeine BSP Bewegungen beeinflusst werden, sondern eine eigene Form von „Konjunktur“ in ihrem Markt erfahren. Renk (ISIN XS2199445193), ein Hersteller (auch) von Getrieben für militärische Anwendungen; oder die CABB Monitchem (ISIN XS2057886892) – ein clever aufgestellter Spezialist im Bereich der Auftragsfertigung von Agro Chemikalien, welcher durch den Krieg Russlands in der Ukraine für einige Jahre von der Sonderkonjunktur im Bereich der Nahrungsmittelproduktion profitieren sollte.
Zu dem Fall der gestressten Cashflows
Um das Portfolio gegen eine mögliche allgemeine Wachstumsschwäche zu wappnen, ist neben der passenden Branchenauswahl auch zu überlegen, in wieweit es nicht Bonds im Markt gibt, die sich völlig unabhängig von Cashflows rentieren. Dies hört sich zunächst wie ein Ding der Unmöglichkeit an, es gibt diese Titel jedoch im Bereich dessen, was wir als „Sondersituationen“ bezeichnen.
WFS Aero befindet sich momentan in der Übernehme durch einen singapurianischen Wettbewerber. Diese Übernehme benötigt sicher noch einige Monate und wird aus unserer Einschätzung zu einer besseren Kreditqualität führen. Der ausstehende Floater etwa handelt um die par und bezahlt 8,8% (ISIN XS2442803743).
Der Bond der Air Baltic (ISIN XS1843432821) scheint uns ebenso interessant: Das Unternehmen hat während Covid mehrere hundert Millionen an Zuschuss des Landes Lettland erhalten, mittlerweile einen guten Turnaround hingelegt und stellt ein sehr wichtiges Infrastruktur Asset der Baltischen Staaten dar. Aufgrund ihrer regionalen Lage ist die Anbindung per Flugzeug an die EU sehr wichtig, vielleicht auch „strategisch“. Die Fälligkeit 2024 soll laut Auskunft des Managements in Q3 2023 refinanziert werden.
Abschließende Bemerkung
Die oben genannten Bonds sind alle aufgrund ihrer Attraktivität teilweise sehr illiquide und es bedarf etwas Geduld und unbedingt der Vorgabe von Preis Limits beim Ein- und Ausstieg. Die obige Erwähnung entbindet den Investor auch nicht der genauen Analyse und Beratung durch seine Bank, ebenso sollten diese Werte nur als Teil eines größeren Portfolios erworben werden, um die Einzelkonzentration und damit die Gesamtrisiken zu minimieren.
https://www.fixed-income.org/
Foto: Dr. Frank Oliver Lehmann © Thelo Kapital GmbH
