Verantwortlich für die Herabstufung ist vor allem, dass die operative Integration akquirierter Unternehmen langsamer als erwartet voranschreitet und sich die Realisierung von Skalen- und Synergieeffekten damit verzögert.
Scope Ratings stuft das Rating der Karlie Group GmbH von BB auf BB- herab. Der Ausblick ist stabil. Die Herabstufung wird insbesondere dadurch begründet, dass die operative Integration akquirierter Unternehmen langsamer als erwartet voranschreitet. Daraus resultierend verschieben sich erwartete Skalen- und Synergieeffekte und dementsprechend eine Stärkung des Finanzprofils nach hinten.
Das Rating reflektiert Karlies Stellung unter den TOP3 Marktführern im sich konsolidierenden europäischen Markt für Heimtierzubehör. Infolge der seit 2011 verfolgten ‚Buy-and-Build-Strategie‘ verfügt die Unternehmensgruppe über ein weit überdurchschnittliches Diversifikationsprofil. Das Rating wird hingegen durch die fortlaufenden Integrationskosten und dem resultierenden Druck auf Profitabilität und Cash Flow Generierung begrenzt. Scope konstatiert weiter, dass das Unternehmen seiner Integrations- und Finanzplanung hinterherhinkt. Die volle Integration der akquirierten Unternehmenseinheiten und die volle Realisierung von Skalen- und Synergieeffekten werden sich nach Ansicht von Scope erst 2016 voll entfalten.
Im stabilen und nicht-zyklischen Markt für Heimtierzubehör und Tiersnacks verfügt Karlie mit einem Umsatz von über 100 Mio. Euro eine führende Position unter den TOP3 Großhändlern. Scope Ratings bewertet die geographische Diversifizierung in Europa, aber auch die Angebotsbreite und -tiefe als sehr positiv. In den beiden wichtigsten, jedoch sehr fragmentierten Märkten Deutschland und Belgien verfügt das Unternehmen über Marktanteile von 3,3% bzw. 20%. Mit einem Umsatzanteil außerhalb dieser beiden Kernmärkte im Jahr 2013 über 44% ist Karlie deutlich internationaler ausgerichtet als die bedeutendsten Konkurrenten (TRIXIE Heimtierbedarf GmbH & Co. KG und Zolux SAS). Scope Ratings rechnet mit einer fortlaufenden Marktkonsolidierung, bei der kleinere Konkurrenten aus dem Markt gedrängt werden. Karlie dürfte aus diesem Bereinigungsprozess aufgrund ihrer Größe gestärkt hervorgehen.
Scope Ratings konstatiert, dass Karlie deutlich hinter der Integrations- und damit Finanzplanung zurückliegt. Für 2014 und 2015 erwartet Scope weitere Belastungen des operativen Geschäfts durch die fortlaufende Integration der zwischen 2011 und 2013 akquirierten Unternehmen. Die vollständige Realisierung von Synergien und Skaleneffekten wird sich nach Ansicht von Scope voraussichtlich erst 2016 entfalten. Mit der Erreichung erster Meilensteine wie (1) die durch Produktredundanzen deutliche Reduzierung der Produktplatte von 30.000 auf 15.000 Produkte, (2) die fortlaufende Vereinheitlichung des Markenauftrittes über alle Vertriebsgesellschaften sowie (3) die IT-Integration befindet sich Karlie nach Ansicht von Scope auf gutem Wege, die Marktführerschaft weiter auszubauen und die operative Marge mittelfristig zu stärken. Darüber hinaus rechnet Scope mit weiteren positiven Ergebniseffekten durch den verstärkten Ausbau der eigenen Produktionskapazitäten in China (Dong Guan New Century Pets Products Ltd.).
Trotz Karlies führender Marktstellung ist das Finanzprofil anfällig gegen externe oder interne Schocks. Während die EBITDA Marge insbesondere 2013 auf 1,0% (um Sondereffekte bereinigt 3,0%) von 4,3% im Jahr 2012 gedrückt wurde, rechnet Scope zwischen 2014 und 2016 mit einer Erholung der EBITDA Marge auf 5% bis 7%. Karlies Rating reflektiert weiterhin die Belastung der operativen (OCF) und Free Cash Flows (FCF) in den Jahren 2012 und 2013 durch Integrationskosten, den Ausbau an Working Capital und M&A-Aktivitäten. Durch Reduzierung des Working Capitals, sinkende Investitionen (CAPEX) und einer verbesserten operativen Marge rechnet Scope mit einer deutlichen Verbesserung von OCF und FCF bis 2016. Trotz einer vergleichsweise hohen Fremdkapitalquote von rund 68% und einer Nettofinanzposition (Net Debt) von 19,8 Mio. Euro zum Ende 2013 sieht Scope Karlie gut aufgestellt, um diesen Wachstumspfad zu beschreiten. Zudem zeigt Karlie nach Ansicht von Scope keinen dringlichen Refinanzierungsbedarf und verfügt über freie Kreditlinien.
Das Rating wird begrenzt durch Karlies Zinsdeckung durch Mittel aus laufender Geschäftstätigkeit (FFO Fixed Charge Cover) 2013 von 1,7x (Ø 2011-2013: 3,1x) sowie ein Net Debt/EBITDA 2013 von 18,0x (bereinigt um Sondereffekte 6,2x). Durch die geplante Rückführung von Fremdkapital infolge stark verbesserter operativer Cash Flows erwartet Scope, dass sich die beiden Ratios bis 2016 auf >5,0x bzw. <2,0x verbessern können.
Der Outlook ist stabil. Ein höheres Rating würde von Scope in Erwägung gezogen, sofern sich das EBITDA auf einem Niveau stabilisiert, das die Gefahr einer deutlichen Verschlechterung des Finanzprofils durch Einmaleffekte deutlich reduziert.
www.fixed-income.org
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3. Juli 2014, Hotel Jumeirah, Frankfurt
www.bond-conference.com
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