In einem spätzyklischen Marktumfeld können Unternehmensanleihen aus Schwellenländern Investoren Chancen bieten. Die damit verbundene Fundamentalanalyse ist jedoch im Gegensatz zu den entwickelten Märkten anspruchsvoll. So kommt es bei der Bewertung von Unternehmen in den Schwellenländern vor allem auf die feinen Nuancen an. Investoren mit fundierten Kenntnissen über lokale Geschäftspraktiken, Politik und der Unternehmenskulturen können diese Expertise auf der Suche nach Alpha für sich nutzen.
„Investoren sollten aus unserer Sicht nicht den Fehler begehen, die unterschiedlichen Spreads bei Unternehmen aus Schwellenländern lediglich auf eine schlechtere Bonität zurückzuführen“, sagt Nick Ivanov, Head of Emerging Market Bond Research bei PGIM Fixed Income. „Natürlich können Spreads und Deleveraging-Kennzahlen den relativen Wert eines Unternehmens in den Schwellenländern anzeigen; Manager mit lokalem Wissen und umfangreicher Erfahrung in der Analyse von Unternehmen in diesen Regionen können sich aus unserer Sicht jedoch die gesamte Assetklasse und ihre unzähligen Eigenheiten zu Nutze machen. Dabei kommt es vor allem auf einige wichtige Merkmale an:
Eine große Präsenz des Staates in Unternehmen ist einer der grundlegendsten Unterschiede zwischen Industrie- und Schwellenmärkten. Insbesondere in Ländern wie China, wo laut des Corporate Emerging Market Bond Index (CEMBI) mehr als 60 Prozent der Schuldverschreibungen aus Staatsunternehmen kommen. Ein weiterer Faktor ist die oft nur dürftige Berichterstattung von Unternehmen in staatlichem Eigentum oder Einfluss, was von Investmentmanagern vor allem eine sorgfältige Analyse des politischen Umfelds eines jeweiligen Landes erforderlich macht, um überhaupt eine adäquate Bewertung durchführen zu können.
Zudem sind die Strukturen von Schwellenländerunternehmen in der Regel sehr komplex. Hier kann ein einziges Unternehmen aus dutzenden oder sogar hunderten von Tochtergesellschaften bestehen. Diese Komplexität ist oft das Ergebnis von unterschiedlichen Strategien zur Steuerzahlung oder dem Verschleiern von tatsächlichen Aktionären oder Unternehmenseigentümern, beispielsweise aus Sicherheitsgründen.
Eine besondere Herausforderung bei der Unternehmensanalyse bilden Neuemittenten. Diese sind inzwischen aufgrund des rasant wachsenden Unternehmenssektors in den Schwellenländern zahlreich. Zwischen dem Jahr 2011 und 2018 hat sich das Volumen von 860 Milliarden US-Dollar auf 2,2 Billionen US-Dollar mehr als verdoppelt. Damit nehmen auch die Anleiheemissionen durch Neuemittenten stetig zu. Für Investoren und ihre Unternehmensanalyse ergibt sich daraus die Schwierigkeit, dass historische Daten, Angaben über die Performance in einem Kreditzyklus oder Unternehmensbilanzen schwer zu finden oder erst gar nicht erst vorhanden sind.
Wir vertreten die Ansicht, dass der Markt oft nicht in der Lage ist, diese Unterschiede zu erkennen und potenziell zu steuern, was zu Überreaktionen in manchen Sektoren führen kann. Deshalb ist eine gründliche Bottom-up-Analyse und umfangreiche lokale Kenntnisse unerlässlich, um in Schwellenländern eine belastbare Unternehmensanalyse durchzuführen und so Chancen zu erkennen.“
PGIM Fixed Income, mit einem verwalteten Vermögen von 809 Milliarden US-Dollar (Stand 30. Juni 2019), ist ein globaler Asset Manager mit aktiven Lösungen über alle Fixed Income Märkte hinweg. Das Unternehmen unterhält Büros in Newark, N.J., London, Tokyo und Singapur.
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(Foto: Nick Ivanov ©i PGIM Fixed Income)
