Die Europäische Zentalbank steht nicht länger im Fokus der Marktteilnehmer, nachdem sie zugesichert hat, die Zinsen mindestens bis zum zweiten Halbjahr 2019 stabil zu halten. An den Märkten rechnet kaum jemand mit Zinserhöhungen. Folglich ist bis September nächsten Jahres nur ein Anstieg um sieben Basispunkte eingepreist. Jetzt drehen sich die Gedanken der Anleger in Europa vor allem um die Politik. Und um Italien. Denn Italiens Haushalt wird zur Hürde für Anleger in Europa. Der Ende September anstehende italienische Haushalt ist die nächste Hürde am Horizont. Diesbezügliche Schlagzeilen haben die Risikoaufschläge italienischer Staatsanleihen nach oben getrieben und die Volatilität bei allen italienischen Vermögensanlagen angefacht. Nach den letzten Kursbewegungen erscheinen italienische Staatsanleihen billig gegenüber anderen Peripherie-Anleihen – und das aus gutem Grund. Zu Recht macht der Markt Druck auf die Regierung aus Lega und 5-Sterne-Bewegung, einen EU-konformen Haushalt vorzulegen. In den Kursen enthalten ist eine nicht zu vernachlässigende Wahrscheinlichkeit eines Italexits oder einer Redenominierung: Die Renditen dreijähriger italienischer Staatsanleihen legen nahe, dass der Markt eine Währungsumstellung und einen Schuldenschnitt von 30 Prozent mit einer Wahrscheinlichkeit von rund 20 Prozent einpreist. Das ist eine Menge.
Wir gehen letztlich davon aus, dass die Regierung einen Haushalt vorlegen wird, der die für EU-Mitglieder geltende Neuverschuldungsgrenze von drei Prozent einhält. Aber der Markt könnte den Druck bis Ende September noch verstärken. Auch Bundesanleihen dürften weiterhin im Einklang mit der Marktstimmung gegenüber Italien gehandelt werden, bis wir in Sachen Haushalt klarer sehen.
Großbritannien
Der Brexit bleibt die zentrale Triebfeder für britische Staatsanleihen und andere Vermögenswerte des Landes. Wegen der jüngsten Nachrichten hält der Markt inzwischen einen No-Deal-Brexit für wahrscheinlicher. Nach der letzten Zinserhöhung der Bank of England gehen wir von einer weiteren Zinsstraffung in den nächsten zwölf Monaten aus. Danach dürfte aber nicht mehr viel kommen. In Anbetracht der unsicheren politischen Aussichten wird die britische Notenbank in den kommenden Monaten kaum anders als vorsichtig agieren. Damit erscheinen die aktuellen Marktpreise angemessen. Unsicher bleibt ferner der Ausblick für Gilts, also britische Staatsanleihen. Denn das Austrittsdatum im März rückt näher, und derzeit ist nicht klar, in welche Richtung das Risiko-Ertragspendel ausschlagen wird. Ein neutrale Positionierung ist daher ratsam.
USA
In den Vereinigten Staaten sorgten die jüngsten Wirtschaftsdaten für eine negative Überraschung. Besonders schwach präsentierte sich der Immobilienmarkt. Aber insgesamt deutet anhand der neusten Kurzfristindikatoren alles auf eine Wachstumsrate von etwa drei bis dreieinhalb Prozent für den Rest des Jahres hin. Das dürfte der Fed ausreichend Spielraum geben, die Zinsen in diesem Jahr noch zweimal anzuheben – im September und im Dezember. Beide Zinserhöhungen sind weitgehend in den Kursen eingepreist. 2019 dürfte sich das Wachstum in den USA verlangsamen, aber immer noch stärker ausfallen als im Rest der Welt. Zu verdanken ist das den nach wie vor günstigen Finanzierungsbedingungen und der immer noch spürbaren Unterstützung durch die Anfang 2018 durchgeboxten Steuersenkungen.
Die Fed muss weitere Zinserhöhungen jedoch gegen die quantitative Straffung und Zunahme der US-Treasury-Emissionen abwägen. Deshalb könnte es sein, dass sie 2019 weniger als die derzeit geplanten drei zusätzlichen Zinsschritte vornimmt. Die Herausforderungen für das US-Wachstum und die Fed werden in den Marktpreisen berücksichtigt, wobei die Renditekurve von US-Staatsanleihen inzwischen so flach ist wie seit 2007 nicht mehr. Nach unserer Erwartung wird sich die Kurve weiter abflachen. Daraus ziehen wir jedoch nicht vorschnell den Schluss, dass eine flache oder invertierte Renditekurve der Vorbote einer Rezession ist. Schließlich wird das lange Ende der Kurve auch durch andere, technischere Faktoren wie die verbindlichkeitsorientierte Nachfrage nach US-Duration beeinflusst, die dazu beitragen, die Renditen niedrig zu halten.
Handelskonflikte und Schwankungen könnten eine Flucht in den sicheren Hafen der US-Treasuries auslösen. Aber vorbehaltlich eines plötzlichen Konjunkturschocks, den wir in nächster Zeit für wenig wahrscheinlich halten, weist der Trend bei den Renditen auf mittlere Sicht nach oben. Wir erwarten, dass die Renditen zehnjähriger US-Treasuries die jüngste Bandbreite nach oben durchbrechen werden, getrieben von einer strafferen Geldpolitik und einem nach wie vor stützenden Wirtschaftsumfeld.
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(Foto: Andrea Iannelli © Fidelity International)
