Zu Jahresbeginn gingen wir davon aus, dass vor allem die Kupons für Anleihenerträge sorgen würden. Weder die jüngste Volatilität noch die anhaltende Unsicherheit haben daran etwas geändert. Die Renditen waren in den letzten zehn Jahren nur selten höher als jetzt.
Eine wesentliche Spreadverengung erwarten wir also nicht. Die deutliche Verbesserung der Marktstimmung hat risikoreicheren Anlagen in den letzten Wochen zwar geholfen, aber die Unsicherheit bleibt. Die Spreads eurodenominierter Investmentgrade-Unternehmensanleihen verengten sich bis Ende Mai um 10 auf 87 Basispunkte, was die Ausweitung nach Trumps Liberation Day vollständig ausglich. Sie liegen aber noch immer um 11 Basispunkte über dem Tiefststand von 76 Basispunkten Mitte Februar. Die Erholung ist also noch nicht abgeschlossen – und das ist verständlich: Unsicherheit schadet risikobehafteten Titeln. Das zeigte sich auch nach der Trump’schen Zollankündigung im April.
Die Spreads sind zwar wieder ähnlich wie vor dem Liberation Day, aber ohne einen echten Durchbruch bei den Handelsgesprächen der USA mit China und der EU ist kaum mit einem weiteren Rückgang zu rechnen.
Stabile Unternehmen
Zu Beginn der derzeitigen Unsicherheitsphase waren viele Unternehmenskassen gut gefüllt, und die Fundamentaldaten waren meist solide. Die Erstquartalszahlen waren zwar uneinheitlich, boten aber einige Hoffnungszeichen. Banken profitierten von erfolgreichem Investmentbanking, niedrigen Risikorückstellungen und höheren Provisionseinnahmen. Rentabilität und Qualität der Aktiva blieben weltweit gut. Auch Emittenten aus defensiven Sektoren wie Versorgern und Telekommunikation legten für das 1. Quartal ordentliche Ergebnisse vor.
In anderen Branchen ist das Bild aber uneinheitlicher, vor allem im Automobilsektor. Er steht weiter vor großen Herausforderungen, vor allem im Chinageschäft. Die geplanten Zölle könnten den Gewinnen ebenfalls schaden. Enttäuschend waren auch die Zahlen mancher Konsumgüterunternehmen, mit unterdurchschnittlichen Ergebnissen etwa von Kering, LVMH und Carlsberg.
Optimistisch bleiben wir für Finanzanleihen, auch wenn ihre derzeitigen Bewertungen hohe Mehr-erträge gegenüber Industrieanleihen unwahrscheinlich machen. Hybridanleihen finden wir ebenfalls weiterhin interessant, vor allem Titel, die der Emittent in den nächsten fünf Jahren kündigen kann. Sie haben ein attraktives Risiko-Ertrags-Profil.
Alles in allem halten wir die Kreditqualität europäischer Emittenten für gut. Sie haben einem möglichen Abschwung etwas entgegenzusetzen.
Die Markttechnik könnte helfen
Angesichts der Volatilität kam das geringe Emissionsvolumen im April nicht überraschend. Es betrug nur 45 Milliarden Euro, überwiegend Industrieanleihen. 38% davon entfielen auf US-Emittenten. Vor allem bei Finanzanleihen verbesserte sich durch das niedrige Emissionsvolumen die Markttechnik.
Im Mai war dann alles anders. Das Angebot stieg kräftig. Trotz zahlreicher Feiertage kamen für fast 107 Milliarden Euro neue Titel an den Markt, ein neuer Monatsrekord für eurodenominierte Credits. Eine – wenn auch nicht mehr ganz so große – Rolle spielte auch, dass US-Emittenten eurodenominierte Titel begaben.
Die Nachfrage half ebenfalls. Im Schnitt waren Neuemissionen 3,5-fach überzeichnet. Trotz Konjunkturrisiken und hoher Emissionsvolumina bleibt die Markttechnik also gut.
Unterschiedliche Anlagemöglichkeiten
Die Kombination aus unsicherer Konjunktur, hohem Carry und stabilen Fundamentaldaten dürfte weiterhin für eurodenominierte Credits sprechen.
Um die Assetklasse optimal zu nutzen, braucht man aber einen geeigneten Ansatz. Vor allem zwei Strategien scheinen uns interessant:
Kurzläufer
In Zeiten wie diesen sind Investmentgrade- und High-Yield-Anleihen ein Lichtblick. Mit ihren geringeren Zinsrisiken bieten Kurzläufer regelmäßigen laufenden Ertrag ohne die für länger laufende Titel typische Volatilität.
Flexible Ansätze
Eine andere Möglichkeit ist ein aktiver und flexibler, benchmarkunabhängiger Ansatz. Hier sehen wir die Chance auf attraktive risikoadjustierte Erträge durch Umschichtungen zwischen verschiedenen Märkten. Mit schnellen Anpassungen von Asset-Allokation und Duration lässt sich Mehrertrag erzielen.
Die Spreads sind zwar noch nicht wieder so eng wie im Februar, doch rechnen wir nicht unbedingt mit einer weiteren Verengung. Die Bewertungen sind heute weniger attraktiv. Kurzfristig erwarten wir eine Seitwärtsbewegung, da nur wenig für starke Veränderungen spricht, egal in welche Richtung. Dennoch könnten Konjunkturdaten, Zinsvolatilität und die Zweitquartalsergebnisse der Unternehmen den Markt in den nächsten Monaten bewegen.
Wir glauben daher, dass Kurzläuferstrategien und flexible Ansätze Euro-Credit-Anlegern in dieser unsicheren Welt gute Dienste leisten könnten.
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