Zur freundlichen Stimmung am Kapitalmarkt tragen vor allem die positiven Wirtschaftsindikatoren bei, wonach der Aufschwung sich zunehmend ausbreitet. Von den Emerging Markets abgesehen, bei denen sich bereits teilweise eine leichte Überhitzung abzeichnet, ist der Aufschwung in den USA am kräftigsten. Die Nachricht, dass in den USA im März erstmals seit 2007 neue Arbeitsplätze geschaffen wurden, wurde mit Begeisterung aufgenommen.
Das griechische Drama beherrschte auch in den letzten Wochen die Schlagzeilen. Obwohl die EU-Regierungen das Land erklärtermaßen vor der Staatspleite bewahren wollen, sind die Finanzmärkte wenig optimistisch. Entsprechend stieg die Rendite auf 10-jährige griechische Staatsanleihen auf über 7%. Die Euro-Regierungschefs vereinbarten erst kürzlich, Griechenland mit einem zu 5% verzinsten Darlehen von bis zu 30 Mrd. Euro aus der Klemme zu helfen. Bislang sind die Finanzmärkte nicht von der Wirksamkeit überzeugt, insofern verharren die Spreads griechischer Staatsanleihen auf hohem Niveau.
Konjunktur: Erholung weitet sich aus / Erholung in den USA hält an
Die Konjunkturindikatoren waren in den letzten Wochen weitgehend positiv. Erfreuliche Nachrichten kamen vor allem aus den USA. So verzeichnete der US-Arbeitsmarkt zum ersten Mal seit langer Zeit eine Zunahme an Arbeitsplätzen. Im März wurden 162.000 neue Stellen geschaffen; die Zahlen für Januar und Februar mussten nach oben korrigiert werden. Die Arbeitslosenrate lag unverändert bei 9,7%.
Die beiden ISM-Indizes, die ein guter Indikator für das Vertrauen amerikanischer Unternehmen in den Aufschwung sind, legten kräftig zu. So stieg der ISM-Index der Industrieproduktion im März von 56,5 auf 59,6 Punkte, seinen höchsten Stand seit Juli 2004. Der ISM-Index für den Servicesektor kletterte im März von 53,0 auf 55,4 Punkte, seinen höchsten Stand seit Mai 2006, ein klarer Hinweis darauf, dass der Aufschwung mittlerweile auch den Dienstleistungsbereich erfasst hat. Dies ist insofern von besonderer Bedeutung, als dass der Servicesektor einen weitaus größeren Anteil an der amerikanischen Volkswirtschaft ausmacht als der industrielle Sektor. Zugleich deutet dies auf einen Anstieg der Inlandsnachfrage hin, während die Erholung im gewerblichen Sektor vor allem auf Bestandsaufstockungen und steigenden Exportzahlen beruht.
Die Entspannung am Arbeitsmarkt ist natürlich eine gute Nachricht für die Verbraucher in den USA. Wenn auch die Konsumausgaben in den letzten Quartalen recht ordentlich waren, so lag dies zu einem Großteil an Einkommenszuwächsen infolge von Sozialtransfers. Das ist indes nicht aufrechtzuerhalten; die weitere Entwicklung der Konsumausgaben hängt daher entscheidend von der Situation am Arbeitsmarkt ab.
Sorgen um Griechenland lassen etwas nach
Die griechische Schuldenkrise bestimmte in den vergangenen Wochen weiterhin die Finanzmärkte sowie die Berichterstattung in den Medien. Gleichwohl scheint die Situation des Landes sich etwas gebessert zu haben. Am Wochenende des 10./11. April einigten sich die Finanzminister der Eurozone auf einen bilateralen Notkredit für Griechenland über 30 Mrd. Euro, der zu rund 5% zu verzinsen ist. Überdies hat sich der IWF zu Finanzhilfe in Höhe von 15 Mrd. Euro bereiterklärt. Nur wenige Tage nachdem diese Einigung erzielt worden war, nahm Griechenland im Zuge einer Anleiheemission mit Laufzeiten von sechs bzw. zwölf Monaten 1,2 Mrd. Euro auf.
Trotz abnehmender Sorgen um Griechenlands Schuldenfinanzierung – auf kurze Sicht – bereiten die möglichen Folgen der enormen öffentlichen Sparmaßnahmen, die das Land zweifelsohne in eine Rezession stürzen werden, Unbehagen. Auch andere Euro-Länder werden ihre Ausgaben erheblich kürzen müssen, was das Wirtschaftswachstum auf längere Sicht belasten wird.
Vorerst wird dies dem Aufschwung im Euroraum insgesamt jedoch keinen Abbruch tun. Die PMI-Indizes für die Eurozone (den US-amerikanischen ISM-Indizes vergleichbar) setzten ihren Aufwärtstrend im März fort und verzeichneten den stärksten Zuwachs seit über drei Jahren. Die PMI-Indizes für Italien, Spanien und Irland stiegen auf ihren höchsten Stand seit Mitte 2007. Auch das gesamtwirtschaftliche Stimmungsbarometer kletterte auf das höchste Niveau seit fast zwei Jahren. Auch in der Eurozone scheint die Inlandsnachfrage jetzt verstärkt zum Aufschwung beizutragen, der bislang vor allem vom Exportsektor angetrieben wurde.
Starkes Exportwachstum in Schwellenländern
Auch das Wirtschaftswachstum in den Schwellenländern hängt weitgehend von den Exporten ab. Länder wie Südkorea, Taiwan, Vietnam und Brasilien konnten zuvor jährliche Zuwachsraten von über 30 % im Exportsektor verbuchen. Im Vergleich zum Vormonat werden jetzt Wachstumsraten von mindestens 10 % verzeichnet. Hier kam es allerdings durch die vergleichsweise geringe Produktionstätigkeit im Februar (chinesisches Neujahr) zu leichten Verzerrungen.
Nachdem die Entwicklung im Januar/Februar leicht ins Stocken geraten war, scheint der Welthandel jetzt wieder neuen Schwung zu entwickeln. Im März lag das Exportwachstum in China überraschenderweise bei „nur“ 24%. Die im Vergleich zu Korea und Japan geringeren Wachstumszahlen lassen sich durch die kräftige Zunahme der chinesischen Importe erklären. Korea und Taiwan konzentrieren ihre Exporte zunehmend auf China. Im März verzeichnete China mit 7 Mrd. USD sein erstes Handelsbilanzdefizit in sechs Jahren. Dabei handelt es sich nach unserer Einschätzung jedoch um eine einmalige Erscheinung; das Wachstum der Einfuhren dürfte in den nächsten Monaten zurückgehen. Das Exportwachstum sollte im gleichen Maße zunehmen.
Meldungen zufolge waren die handelsbezogenen Kapitalströme nach China im ersten Quartal negativ. Grund sind wahrscheinlich die Anlegersorgen im Hinblick auf Chinas Maßnahmen zur „Abkühlung“ seiner überhitzten Wirtschaft. Die Zahlen vom März deuten darauf hin, dass die Maßnahmen zur Zügelung des Kreditwachstums Wirkung zeigen. Dennoch ist die chinesische Wirtschaft nach ersten Schätzungen in Q1 2010 gegenüber dem Vorjahreszeitraum um 11,9% gewachsen. Das ist der größte Wachstumsschub in knapp drei Jahren und eine erhebliche Beschleunigung gegenüber der Wachstumsrate von 10,7% in Q4 2009. Meldungen zufolge sank im März auch die Inflationsrate im Vergleich zum Februar. Während die Verbraucherpreise im Februar noch um 2,7 % stiegen, lag die Teuerungsrate im März annualisiert nur noch bei 2,4%. Wir gehen davon aus, dass China die konjunkturellen Anreize zurückfahren und eine allmähliche Aufwertung des Renminbi zulassen wird.
Anleihen: Risikoreichere Werte attraktiver
Zwar mehren sich auch im Euroraum die Anzeichen für den Aufschwung, aber der Erholungsprozess schreitet in den USA deutlicher voran. Das ist der Hauptgrund für den Anstieg der Rendite zehnjähriger US-Anleihen auf fast 4% im April. Die Renditen deutscher zehnjähriger Anleihen haben sich hingegen bereits seit geraumer Zeit bei rund 3,1% eingependelt. Aufgrund der Sorgen um den Staatshaushalt Griechenlands und anderer Euro-Länder in den vergangenen Monaten konnten deutsche Staatsanleihen von ihrem Status als „sicherer Hafen“ profitieren.
Die Renditen zehnjähriger griechischer Staatsanleihen kletterten auf über 7%. Obwohl Einigung über die finanzielle Unterstützung von Griechenland erzielt worden war, gingen die Risikoprämien für griechische Staatsanleihen nur leicht von ihren Höchstständen zurück. In Ländern wie Italien, Irland, Portugal und Spanien sind die Anleiherenditen kaum gestiegen.
Wir erwarten einen sehr allmählichen Anstieg der Renditen zehnjähriger Bundesanleihen von gegenwärtig 3,1% auf 3,4% gegen Jahresende. Damit würden sich die Renditen weiterhin innerhalb einer sehr engen Bandbreite bewegen. In einem von moderatem Wirtschaftswachstum, niedrigen Leitzinsen und anhaltend geringer Inflation geprägten Umfeld werden die Renditen zehnjähriger Staatsleihen weiter niedrig bleiben.
Risikoappetit hält an
Wir halten an unserer positiven Einschätzung der risikoreicheren Segmente des Anleihemarktes fest. Grund sind vor allem der anhaltende Aufschwung und die niedrigen Leitzinsen. Aufgrund der niedrigen Geldmarktsätze und sicherer Anlagen in Staatsanleihen (z. B. Bundesanleihen) sind Investoren nun eher bereit, Risiken einzugehen. Man orientiert sich jetzt zunehmend an Anlageformen mit voraussichtlich höheren Erträgen wie High Yield Credits, Asset Backed Securities und Emerging Market Debt.
Vorsicht bei Investment-Grade-Anleihen
Bei Investment-Grade-Anleihen sind wir bis auf weiteres etwas vorsichtiger. Aufgrund des starken Rückgangs der Risikozuschläge (Spreads) sind diese Titel im Vergleich zu anderen risikoreicheren Anleihen jetzt weniger attraktiv. Überdies sind diese Titel am stärksten den mit Finanz- und Staatssektor verbundenen Risiken ausgesetzt. Auf längere Sicht bleiben wir jedoch bei unserer positiven Einschätzung dieser erstklassigen Anleihen. Die aktuellen Risikoprämien liegen immer noch über dem Langzeit-durchschnitt und dürften erst auf mittlere bis längere Sicht sinken. Zudem werden weiterhin großvolumige Anlageemissionen aufgelegt. Unternehmen nutzen das Interesse an neuen Emissionen an den Anleihemärkten, indem sie Schuldtitel, deren Fälligkeit bevorsteht, aktiv über neue länger laufende Anleihen refinanzieren. Auch Bankdarlehen werden häufig über Anleihen refinanziert. Damit übernehmen die Anleihemärkte die Funktion der Banken, die der Kreditvergabe derzeit vorsichtiger gegenüberstehen.
