Anleihen-Analyse: PANDION - Starke Pipeline mit hohem Ertragspotenzial

Die PANDION AG, ein führender Immobilienprojektentwickler in deutschen A-Städten, emittiert eine Unternehmensanleihe mit einem Zielvolumen von 30 Mio. Euro. Erlöse der Emission dienen zum größten Teil der weiteren Finanzierung von Grundstücksankäufen und Projektentwicklungen sowie allgemeinen Unternehmenszwecken wie der Optimierung der Finanzierungsstruktur. Die Anleihe hat eine Laufzeit von 5 Jahren und einen Kupon von 5,50% p.a. (ISIN DE000A289YC5, WKN A289YC). Die Zeichnungsfrist läuft bis 29.01.2021, 14.00 Uhr (vorzeitige Schließung möglich). Spätestens ab dem 5. Februar soll die Anleihe in den Handel im Open Market (Freiverkehr) der Frankfurter Wertpapierbörse einbezogen werden. Für (Privat-)Anleger ist die Zeichnung via Kauforder am Börsenplatz Frankfurt möglich. Begleitet wird die Emission von der IKB Deutsche Industriebank AG. Aufgrund der starken Projektpipeline und einem Rekordergebnis im Geschäftsjahr 2020 stehen die Chancen für eine erfolgreiche Emission und eine positive Performance der Anleihe im zweiten Anlauf unseres Erachtens sehr gut.

Unternehmen
Die PANDION-Gruppe entwickelt, realisiert und vertreibt seit 2002 bundesweit Wohn- und Gewerbeimmobilien. Ihr Fokus liegt dabei auf hochwertigen Wohn- und Gewerbeimmobilien an A-Standorten wie Köln, Berlin, Düsseldorf und München. Neben dem Hauptstandort in Köln verfügt die PANDION-Gruppe über Niederlassungen in München, Berlin und Stuttgart. Insgesamt plant und baut die PANDION-Gruppe aktuell circa 4.250 Wohnungen im gehobenen Segment und realisiert zehn größere Gewerbeobjekte. Das angestrebte Verkaufsvolumen für diese Objekte beläuft sich auf insgesamt rund 4,3 Mrd. Euro, davon rund 2,5 Mrd. Euro im Bereich Wohnen und 1,8 Mrd. Euro im Bereich Gewerbe.

Bei ihrer Geschäftstätigkeit verfolgt die PANDION-Gruppe den Ansatz einer ganzheitlichen Wertschöpfung, indem sie sämtliche Prozesse eines Projektentwicklers, von der ersten Idee und Konzeptionsentwicklung über die Planung und Ausführung des Bauvorhabens bis hin zum Vertrieb und der nachhaltigen Verwaltung der Objekte, mit eigenen Mitarbeitern leitet und lenkt. Planungs- und Architektenleistungen werden von externen Fachplanern erbracht, ebenso wie die Bauarbeiten.

Im vergangenen Jahr gehörte PANDION gemäß der bulwiengesa Projektentwicklerstudie 2020 mit mehr als 350.000 m² projektierter Wohnfläche zu den Top-5-Entwicklern von Wohnimmobilien in Deutschland.

Insbesondere am Standort Berlin strebt PANDION weiteres Wachstum an. Mittelfristig ist die regionale Ausweitung auf die restlichen deutschen A-Städte vorgesehen. Die PANDION-Gruppe beabsichtigt einen Ausbau ihres Kernsegments Wohnen mit Fokus auf A-Städte. Daneben soll durch selektive Gewerbeprojekte, vor allem Büroimmobilien, in Top-Lagen auf die Entwicklung von Mischgebieten und größeren Quartieren mit unterschiedlichen Nutzungsarten gesetzt werden. Durch den sich hieraus ergebenden Wettbewerbsvorteil konnte die PANDION-Gruppe nach eigenen Angaben in den vergangenen Jahren Grundstücke zu attraktiven Preisen erwerben und geht davon aus, auch zukünftig von diesem Wettbewerbsvorteil zu profitieren. Da insbesondere die Kaufpreise kleiner und mittlerer Grundstücke bis 25 Mio. Euro aufgrund des hohen Wettbewerbs stark angestiegen sind, sucht und erwirbt die PANDION-Gruppe verstärkt größere Grundstücke. Es soll jedoch kein spekulativer Gewerbebau betrieben werden, sodass es zu keinem Baubeginn vor Vorvermietung kommen soll.

Erste Erfahrungen am Kapitalmarkt sammelte die Gesellschaft bereits ab dem Jahr 2018 durch die Platzierung von unbesicherten Schuldscheindarlehen bei deutschen und internationalen Banken mit einem Gesamtvolumen von 84 Mio. Euro. Die neue Anleihe wird im gleichen Rang wie die Schuldscheindarlehen auf Ebene der PANDION AG begeben (nicht nachrangig und unbesichert). PANDION ist der einzige Projektentwickler im Markt für mittelgroße Anleihen, der auch das Instrument unbesichertes Schuldscheindarlehen erfolgreich genutzt hat, was das Vertrauen institutioneller Investoren in die Ertragskraft des Unternehmens unterstreicht.

Mittelverwendung
Die PANDION AG beabsichtigt, den Emissionserlös bei angenommener vollständiger Platzierung nach Abzug der Emissionskosten wie folgt zu verwenden: 80% des Erlöses sollen für Projektentwicklungen und die Finanzierung von Grundstücksankäufen verwendet werden. 20% des Erlöses plant die PANDION AG für allgemeine Unternehmenszwecke, wie die Optimierung der Finanzierungsstruktur, zu verwenden.

Geschäftsentwicklung
Im Jahr 2019 erreichte PANDION eine Gesamtleistung von 509 Mio. Euro bei einem EBITDA von 44,9 Mio. Euro. 2020 wird PANDION ein neuerliches Rekordergebnis verbuchen. Auf Basis vorläufiger Zahlen erwartet die Gesellschaft nahezu eine Verdoppelung des EBITDA auf mehr als 86 Mio. Euro und einen Konzernjahresüberschuss von rund 47 Mio. Euro und damit fast 18 Mio. Euro mehr als beim bisherigen Rekordergebnis der PANDION-Gruppe aus dem Jahr 2018. Für 2021 wird ein neuerliches Rekordergebnis erwartet.

Stärken
- starke Historie (seit Gründung 2002 immer profitabel)
- Konzentration auf A-Städte
- starke Projektpipeline mit einem Gesamtvolumen von 4,3 Mrd. Euro, davon sollen Projekte mit einem Verkaufsvolumen von 3,5 Mrd. Euro bis zum Laufzeitende der Anleihe fertiggestellt werden
- Rekordergebnis im Jahr 2020 trotz Coronapandemie, weiteres Rekordergebnis könnte 2021 erzielt werden
- Anleihevolumen macht nur einen kleinen Teil des Finanzierungsvolumens und der Projektpipeline aus
- ungebrochene Nachfrage nach Wohnraum in den Top-7-Städten
- Risiko der Gewerbepipeline durch Vorverkäufe und fortgeschrittene Mietverhandlungen deutlich reduziert
- Projektpipeline ist sowohl geografisch als auch nach Entwicklungsphasen diversifiziert
- Erfahrung am Kapitalmarkt durch Schuldscheintransaktion bei professionellen Investoren
- Management macht einen sehr guten Eindruck

Schwächen
- Hohe Prognoseunsicherheit am Markt für Büroimmobilien, PANDION entwickelt Gewerbeimmobilien mit einem (Verkaufs-)Volumen von 1,8 Mrd. Euro
- Gesellschaft hat branchenübliche Risiken eines Projektentwicklers
- Fertigstellungen könnten sich im Zuge der COVID-19-Pandemie verzögern, dies könnte zu einem höheren Vorfinanzierungsbedarf führen

Fazit:
Die PANDION AG zählt zu den großen deutschen Projektentwicklern und verfügt über einen starken Track Record. Die Gesellschaft war seit Gründung im Jahr 2002 immer profitabel und unterscheidet sich schon damit positiv von anderen Emittenten mittelgroßer Anleihen. Bis zum Laufzeitende der Anleihe sollen Projekte mit einem geplanten Verkaufsvolumen von rund 3,5 Mrd. Euro fertiggestellt werden, daraus ergibt sich ein substanzielles Ertrags- und Liquiditätspotenzial. Dem gegenüber erscheint das Anleihevolumen mit bis zu 30 Mio. Euro sehr überschaubar. Das Risiko der Gewerbepipeline ist durch Vorverkäufe und fortgeschrittene Mietverhandlungen nach Unternehmensangaben deutlich reduziert. Die Projektpipeline ist sowohl geografisch als auch nach Entwicklungsphasen diversifiziert.

Die Konzentration auf A-Städte sehen wir sehr positiv. Laut des Statistischen Bundesamtes sind die Wohnimmobilienpreise im dritten Quartal 2020 um 7,8% weiter gestiegen und erreichen damit einen neuen Höchstwert. Am Markt für Büroimmobilien gibt es sicher eine größere Prognoseunsicherheit. 2019 gab es die höchste Flächennachfrage aller Zeiten – nahezu alles, was zuvor als unvermietbar galt, wurde vermietet. Wir gehen davon aus, dass bei einem insgesamt niedrigeren Flächenbedarf Mieter vermehrt von schlechten Büroflächen in bessere und neuere Objekte in bessere Lagen umziehen werden. Die Veränderungen am Büromarkt dürften sich unseres Erachtens daher eher leicht positiv auf PANDION auswirken.

Für das Unternehmen spricht eindeutig, dass im „Krisenjahr“ 2020 ein Rekordergebnis erzielt wurde und dass 2021 ein weiteres Rekordergebnis erzielt werden könnte.

Die Gesellschaft unterliegt branchentypischen Risiken eines Projektentwicklers. Mit der Fokussierung auf größere Projekte steigen natürlich auch die Projektrisiken. Weitere Risiken könnten sich im Zuge der Coronapandemie ergeben.

Insgesamt haben wir vom Unternehmen und dem Management einen sehr positiven Eindruck. Vieles spricht für eine erfolgreiche Emission der Anleihe im zweiten Anlauf. Wenn die positive Geschäftsentwicklung weiter so anhält und die starke Pipeline realisiert wird, dürfte sich auch die Anleihe positiv entwickeln.

Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Eckdaten zur PANDION-Anleihe