„Marktturbulenzen beginnen oft im Sommer, wenn die Liquidität gering ist – ein Phänomen, das noch nicht vollständig verstanden ist“, schreibt Laurent Denize, Co-CIO von ODDO BHF, in seinem monatlichen Investment Brief. Im August 2024 überraschte ein US-Arbeitsmarktbericht mit schwachen Zahlen. Weitere enttäuschende Daten folgten und schürten Ängste vor einer Abkühlung der US-Konjunktur. Gleichzeitig hob die Bank of Japan Ende Juli die Zinsen an, was zu einer Auflösung von Yen-Carry-Trades führte und den Topix an einem Tag mehr als 12% einbüßen ließ. Der Sommer wird oft automatisch mit geringer Liquidität und entspannten Nachmittagen in Verbindung gebracht. „Doch die Geschichte lehrt, dass es an den Märkten gerade dann schnell turbulent werden kann, wenn man es am wenigsten erwartet“, warnt Denize.
10 Punkte, die die Finanzmärkte im Sommer aus dem Tritt bringen könnten
1. Zollroulette
Die USA verschicken weiterhin Zollandrohungen an ihre Handelspartner. Die Liste der betroffenen Länder wird immer länger, Stichtage wurden verschoben, aktuell gilt der 1. August. Wie es weiter geht, ist unklar. Sicher ist nur: „Die Unsicherheit ist noch lange nicht vorüber, wie die weiterhin widersprüchlichen Nachrichten zeigen, und die Folgen für die Wirtschaft könnten noch nicht vollständig eingepreist sein“. Insbesondere für die Europäische Union könnte der vorgeschlagene „reziproke Zollsatz” von 30% zusammen mit den bestehenden sektorspezifischen Zöllen (Stahl, Aluminium, Autos) das BIP der Eurozone bis Ende 2026 um insgesamt 1,2% schrumpfen lassen. Nun heißt es, die Handelsverhandlungen und sozialen Medien genau zu verfolgen.
2. Berichtssaison
Die Berichtssaison zum zweiten Quartal ist angelaufen. Hier sollte ein besonderes Augenmerk auf Europa liegen. Die allgemeine Erwartung ist, dass der Gewinn je Aktie im Vergleich zum Vorjahr um 2% sinkt, das wäre ein Fünf- Quartals-Tief. Hauptgründe sind schwächere Umsätze und ein starker Euro. Zwei Aspekte gilt es speziell im Blick zu behalten: „Erstens die Sektoren, deren Umsätze stark von den USA abhängen (Konsumdienstleistungen, Pharma, Medien, Software, Bauwesen) sowie die Folgen der Wechselkursentwicklung auf diese Branchen“, erläutert der Co-CIO von ODDO BHF. Zweitens müsse man die Entwicklung der Gewinnrevisionen für 2025 im Blick behalten. Seit April haben sich die Erwartungen an das Wachstum des Gewinns je Aktie für 2025 halbiert, Denize rechnet bald mit weiteren Abwärtskorrekturen. Ein Gewinnrückgang in Europa im Jahr 2025 – derzeit liegt die Konsensprognose noch bei +2% – wäre keine Überraschung und würde die Umschichtung internationaler Anleger in Richtung Europa zur Diversifizierung in Frage stellen.
3. Widersprüchliches Bild in den USA
Die US-Wirtschaft zeigt sich überraschend widerstandsfähig. Der Citi Economic Surprise Index zeigt, dass die „harten” – vergangene Zeiträume abbildende – Daten besser ausfallen als erwartet. Die „weichen” Daten, die in die Zukunft blicken, spiegeln jedoch ein weiter schwindendes Vertrauen in die Wirtschaft wider. Die erwarteten Wirtschaftsdaten könnten diese Kluft verringern. Die Inflation bleibe das zentrale Marktrisiko. „So deuten die ‚weichen‘ Daten darauf hin, dass US-Unternehmen einen Teil der durch Zölle entstehenden Kosten an ihre Kunden weitergeben wollen“, folgert Denize. Sollten die inflationstreibenden Effekte der Zölle sichtbar werden, könnte dies dazu führen, dass die Märkte Zinssenkungen auspreisen, bislang ist eine Senkung um weitere 48 Basispunkte in diesem Jahr der Konsens. Dies wäre ein schlechtes Signal für die Finanzmärkte.
4. Der US-Anleihemarkt und die Unabhängigkeit der FED
Donald Trumps „One Big Beautiful Bill“ wird das US-Defizit innerhalb der nächsten zehn Jahre um 3 bis 5 Billionen US-Dollar erhöhen. In den kommenden Wochen könnte daher ein großes Volumen kurzfristiger Wertpapiere auf den Markt drängen. Hier gilt es ein wachsames Auge auf die Auktionen zu haben, denn langlaufende Anleihen reagieren zunehmend sensibler auf Inflationsüberraschungen, eine Neuausrichtung der US-Geldpolitik und veränderte Kapitalströme. „In einem Umfeld mit weiterhin fragilen Anleihemärkten ist nicht auszuschließen, dass Fiskalsorgen wieder vermehrt aufflammen“, warnt Denize. Die Gründe für diese Anfälligkeit hätten sich in den letzten Monaten vervielfacht: ein unkontrollierter Haushaltskurs in den USA, die Abkehr der Anleger von US-Vermögenswerten, die Erosion des Status von Treasuries als sicherer Hafen und Spekulationen, Trump könnte Fed-Chef Powell entlassen, was Zweifel an der Unabhängigkeit der US- Notenbank schürt.
5. Die deutsche „Bazooka“
In Bezug auf die Fiskalimpulse in Deutschland sollten Anleger genau beobachten, wie Politik und Unternehmen nun vorgehen. „In der ersten Julihälfte haben die größten deutschen Unternehmen angekündigt, bis 2028 beeindruckende 300 Mrd. Euro (7% des BIP) investieren zu wollen. Voraussetzung hierfür sind allerdings Strukturreformen“, betont der Co-CIO von ODDO BHF. Am 21. Juli wollen Politik und Wirtschaft bei einem Gipfeltreffen mit Friedrich Merz den Rahmen für diesen Neustart abstecken. Mit einem Steuerentlastungspaket in Höhe von 46 Mrd. Euro könnte, Denize zufolge, diese Initiative einen strategischen Wendepunkt von Stagnation zu Erneuerung einleiten. Doch jede diesbezügliche Enttäuschung könnte Zweifel daran aufkommen lassen, ob der Wandel tatsächlich (zügig) kommt.
6. Positionierung der Anleger
Entgegen der verbreiteten Annahme, dass insbesondere Privatanleger ihr Aktienengagement ausweiten, sind Anleger auf beiden Seiten des Atlantiks in Aktien weiterhin neutral positioniert. Dadurch bleibe der Markt anfällig für negative Katalysatoren. Er hat – wenig überraschend – die Zolleskalation nicht als solche gewertet. „Doch das bisherige Ausbleiben eines Aktienabverkaufs bedeutet auch, dass Negativnachrichten anderer Art eine Reaktion an den Aktienmärkten auslösen könnten“, warnt Denize. „Die auf Rekordhochs liegenden Aktienkurse bestärken uns in unserer vorsichtigen Haltung“. Insbesondere in den USA ist eine starke Konzentration auf die sieben großen Tech- und KI-Unternehmen zu beobachten. Zwar rechtfertige das relativ widerstandsfähige Wachstum des Gewinns je Aktie diese Entwicklung teilweise, doch Anleger sollten hier wachsam bleiben.
7. Disruption durch Künstliche Intelligenz
KI ist ein Investitionswettlauf. Entscheidend sind hier die Investitionsausgaben und deren Monetarisierung. Allein vier Unternehmen wollen 2025 insgesamt 300 Milliarden US-Dollar in KI-Projekte investieren. „Anleger sollten in der Sommerpause zweierlei im Auge behalten: wie sich die Unternehmenschefs in der Berichtssaison zu KI-Investitionen äußern (ein Zurückfahren der Investitionsanstrengungen würde als negatives Zeichen gelten) und wie stark KI die Margen der Unternehmen beeinflusst“, rät der Co-CIO von ODDO BHF. Die Nettomargen der S&P-500-Unternehmen könnten laut Morgan Stanley 2025 dank KI-bedingter Produktivitätsgewinne um 30 Basispunkte steigen.
8. Achterbahnfahrt des Ölpreises
Ein möglicher Auslöser für Turbulenzen im Sommer ist ein deutlicher Anstieg der Ölpreise infolge eines geopolitischen Schocks. Auch wenn die unmittelbare Gefahr eines größeren Ölschocks gebannt scheint, stellt dies doch ein potenzielles Risiko für die Märkte dar: „Die Inflation würde angeheizt und die Zentralbanken sähen sich gezwungen, auf weitere Zinssenkungen zu verzichten“, so Denize. Aus fundamentaler Sicht sieht Denize jedoch keinen Grund für einen Ölpreisanstieg. Gleichzeitig spreche auch nichts für einen Rückgang unter 60 US-Dollar pro Barrel, da die Gewinnschwelle der US-Schieferölproduzenten derzeit bei 65 US-Dollar pro Barrel liegt.
9. Der EUR/USD-Wechselkurs
„Aus unserer Sicht stehen wir erst am Anfang der Dollar-Baisse“, sagt Denize. Doch die Abwertung des US-Dollars um 15% gegenüber dem Euro seit dem 10. Januar setze europäischen Exporteuren schon jetzt spürbar zu. „In den kommenden Monaten ist daher eine Konsolidierungsphase wahrscheinlich“, schätzt der Co-CIO. Diese Seitwärtsbewegung könnte den Boden bereiten für einen weiteren deutlichen Anstieg bis Jahresende. Gleichzeitig sollte man den steigenden Gewinndruck auf europäische Exporteure im Auge behalten. Die laufende Berichtssaison dürfte Anlegern wertvolle Anhaltspunkte liefern. Ein weiteres Thema, das während der Sommerpause Beachtung verdient, sind die Auswirkungen eines schwächeren US-Dollars auf die importierte Inflation in den USA.
10. Konjunkturimpulse in China
Die Wirtschaft wächst zwar weitgehend wie geplant. Doch da die Binnennachfrage allmählich nachlässt, dürften die politischen Entscheidungsträger in den kommenden Monaten wohl zusätzliche Konjunkturimpulse setzen. „Denkbar wären höhere Quoten für die Emission von Staatsanleihen, Bankkredite für Infrastrukturprojekte, Zinssenkungen oder Zuschüsse zur Kinderbetreuung“, schreibt Denize. Im Immobiliensektor bestehen weiterhin erhebliche Risiken. Ein erneuter Abschwung dort würde das Wirtschaftswachstum sicher stark bremsen. Bleiben Impulse in diesem Bereich aus, könnte das den chinesischen Aktienmarkt belasten.
Asset-Allokation für den Sommer
Denize hält eine leicht übergewichtete Position in Aktien bei, rät jedoch dazu, den Tracking Error zu verringern und zu einer neutraleren Position überzugehen. Wegen erhöhten Bewertungen und Unsicherheiten sollte auf eine ausgeprägtere aktive Risikoposition werden. Die Volatilität um die US-Zölle und mögliche Wachstumssorgen veranlassen den Co-CIO zu einer leicht untergewichtete Position in US-Aktien. „In Europa könnten ausgleichende Faktoren, wie nur zurückhaltende Vergeltungsmaßnahmen und starke fiskalische Impulse, einen relativen Vorteil bieten. Daher bevorzugen wir europäische Aktien und gehen bei Small Caps zu einer leichten Übergewichtung über“, erläutert Denize. Politische Unsicherheiten im Vereinigten Königreich führen hingegen zu einem leichten Untergewicht in britischen Aktien.
Rückläufige Inflation in den Kernländern Europas veranlassen Denize zu einer leichten übergewichteten Duration in EU-Staatsanleihen. Ein Übergewicht in US-Staatsanleihen dient als taktische Absicherung der Aktienpositionierung. „Dennoch sind wir uns bewusst, dass das Haushaltsdefizit und eine höhere Inflation langfristig Risiken für die USA darstellen“, betont Denize. Bei Corporate-Bonds sieht Denize trotz enger Spreads durch weiterhin durch gutes Carry-Potential Chancen. „Aus Risiko-Rendite-Sicht bevorzugen wir weiterhin Kurzläufer aus dem Investment-Grade- und Hochzinssegment, da das Verlustpotenzial gering ist“. Die Aufwertung des Euro gegenüber dem US-Dollar könnte voranschreiten. „Hierfür sprechen langfristige Indikatoren wie die Kaufkraftparität und die Leistungsbilanzsalden“, erklärt Denize.
Wachsamkeit geboten
Von Handelsunsicherheiten und enttäuschenden Unternehmensgewinnen über einen fragilen Anleihemarkt bis hin zu geopolitischen Risiken ist alles möglich. „Zwar dürfte keiner dieser Faktoren allein eine größere Korrektur auslösen, doch die Kombination aus schwächeren Konjunkturdaten, politischen Überraschungen und der Positionierung der Anleger könnte für eine verstärkte Marktreaktion sorgen“, folgert der Co-CIO. Umsichtige Anleger sollten die Sommerpause daher genießen, aber wachsam bleiben und wenn nötig schnell reagieren.
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