Anleihen-Analyse: Karlsberg Brauerei GmbH emittiert fünfjährige Anleihe - hohe Nachfrage wahrscheinlich

Die Karlsberg Brauerei GmbH emittiert eine fünfjährige Unternehmensanleihe mit einem Zielvolumen von 40 Mio. Euro, das Mindestemissionsvolumen beträgt 30 Mio. Euro. Die Gesellschaft wird von Creditreform Rating mit BB bewertet. Auf Basis der von institutionellen Anlegern erhaltenen Zeichnungsaufträge wird der Kupon am Ende der Zeichnungsfrist in einer Spanne von 5,250% bis 5,750% festgelegt. Privatanleger können, wie gewohnt, per Börsenorder am Börsenplatz Frankfurt zeichnen. Der Emissionserlös soll vorrangig zur Refinanzierung der Karlsberg-Anleihe 2012/17 verwendet werden, die zum 27.09.2016 zu 101% gekündigt werden soll. Aufgrund des positiven Track Records sowie der erfolgreichen Performance der Karlsberg-Anleihe 2012/17 ist von einer erfolgreichen Emission und einer starken Nachfrage nach der neuen Karlsberg-Anleihe auszugehen.

Unternehmen
Die Karlsberg Brauerei-Gruppe ist eine traditionsreiche, familiengeführte Brauereigruppe. Vertrieben wird ein breites Sortiment alkoholischer und alkoholfreier Getränke. Dabei stehen die strategischen Marken „Karlsberg“, „MiXery“, „Gründel‘s Alkoholfrei“ sowie weitere eigene Marken, Partnermarken (Marken anderer Unternehmen, für die exklusive Vertriebs- und/oder Lizenzrechte gehalten werden) und Handelsmarken im Fokus. Das Portfolio besteht aus Bieren, Biermischgetränken, alkoholfreien Bieren und anderen Trend-Getränken wie z.B. Eis-Tee oder Limonaden. Die Produkte werden vorwiegend in Deutschland und Frankreich, aber auch international vermarktet.

Das klassische Biersegment wird bei der Karlsberg Brauerei-Gruppe unter der Marke „Karlsberg“ geführt, welche unter anderem die Marken Karlsberg UrPils, Feingold, Weizen und Natur-Radler vereint. Die Karlsberg Brauerei-Gruppe verfügt über ein Vollsortiment an Fass-, Flaschen- und Dosenbieren. Der regionale Marktschwerpunkt der Karlsberg Brauerei-Gruppe liegt in diesem Bereich in den Kerngebieten Saarland und Rheinland-Pfalz sowie expansionsorientiert auf der Rhein-Main-Neckar-Region und in Teilen Baden-Württembergs in der Gastronomie und im Handel.

Im Segment der Biermischgetränke ist Karlsberg mit der Marke MiXery nach Unternehmensrecherchen nicht nur Pionier, sondern gehört auch heute noch zu den führenden Herstellern. MiXery gibt es in zahlreichen Geschmacksvarianten, u.a. MiXery Bier+Cola+X, MiXery Iced Blue, MiXery Iced Lemon, MiXery Cherry. Biermischgetränke vertreibt die Karlsberg Brauerei-Gruppe deutschlandweit, hauptsächlich in der Szenegastronomie und im Handel.

Im Segment alkoholfreie Biere wird das Sortiment der Karlsberg Brauerei-Gruppe ergänzt durch die Marke Gründel’s Alkoholfrei mit den Sorten Gründel’s classic, Gründel’s fresh, Gründel’s Radler und Gründel’s Fitmalz. Gründel’s ist regionaler Marktführer in den Kernmärkten Saarland, Westpfalz, Trier unter den alkoholfreien Bieren. Mit Gründel’s Alkoholfrei expandiert die Karlsberg Brauerei-Gruppe vor allem in Südwestdeutschland.

Unternehmensstruktur
Alleinige Gesellschafterin der Emittentin ist die Karlsberg Holding GmbH, die wiederum von der Karlsberg Brauerei KG Weber kontrolliert wird und die somit mittelbar die Emittentin kontrolliert. Die Emittentin und ihre Gesellschafterin, die Karlsberg Holding GmbH, haben einen (unbefristeten) Ergebnisabführungsvertrag abgeschlossen. Danach ist die Emittentin verpflichtet, ihren gesamten Jahresüberschuss an die Karlsberg Holding GmbH abzuführen. Die Karlsberg Holding GmbH ist verpflichtet, eventuelle Verluste der Emittentin auszugleichen.

Es existieren keine Garantien der Karlsberg Holding GmbH, der Karlsberg Brauerei KG Weber oder weiterer Konzerngesellschaften für die Anleihe.

Aktuelle Trends im Biermarkt
Beim klassischen Biermarkt ist infolge der demographischen Entwicklung und Verschiebung der Konsumgewohnheiten von Verbrauchern eine leicht rückläufige Marktentwicklung zu verzeichnen, während zugleich die Rolle „authentischer Biere/Spezialitäten“ aus der eigenen Region zunimmt. Im Bereich der alkoholhaltigen Biermischgetränke sind hingegen mittlerweile Sättigungsanzeichen gegeben. Anders der Trend bei den alkoholfreien Bier- und Biermischgetränken. In diesem Bereich ist zunehmend Wachstumsdynamik festzustellen. Vor allem alkoholfreie Biermischgetränke stellen mittlerweile ein etabliertes Marktsegment mit Konzentration auf wenige starke Marken dar.

Verwendung des Emissionserlöses
Die Emittentin hat sich nach den Anleihebedingungen verpflichtet, einen Betrag von bis zu 30,3 Mio. Euro aus dem Nettoemissionserlös vorrangig zur Rückzahlung (zum 28. September 2016) der im Jahr 2012 begebenen Unternehmensanleihe (ISIN DE000A1REWV2) zu verwenden. Bis dahin soll der hierfür vorgesehene Betrag des Nettoemissionserlöses genutzt werden, um die laufende Inanspruchnahme der Kreditlinie der Emittentin zu reduzieren. Die Emittentin beabsichtigt, den gegebenenfalls verbleibenden Nettoemissionserlös für Investitionen in das Finanz- und Anlagevermögen (hierzu gehören insbesondere Investitionen in technische Anlagen für das organische Wachstum) zu verwenden, wobei Details hier noch nicht feststehen.

Stärken
- Positive Historie am Kapitalmarkt
- operative positive Entwicklung seit Emission der ersten Anleihe
- starker Brand
- starke Marktstellung bei Biermischgetränken (MiXery) und alkoholfreien Bieren (Gründel´s)

Schwächen
- Komplexe Firmenstruktur, keine Garantien der Konzernmutter und von Schwestergesellschaften
- Karlsberg-Konzern mit schwachen Zahlen
- Non Investment Grade-Rating von Creditreform

Fazit:
Die Karlsberg Brauerei GmbH hat sich seit Emission der ersten Anleihe im Jahr 2012 positiv entwickelt. Mit MiXery ist Karlsberg bundesweit Marktführer bei Biermischgetränken und hat mit Gründel´s eine starke Marktstellung bei alkoholfreien Bieren. Die Gesellschaft konnte die EBIT-Marge von 2011 bis 2015 von 3,0% auf 5,0% steigern, wie CFO Ralph Breuling im Interview erläutert. Das Rating verbesserte sich von BB- auf BB. Die Eigenkapitalquote beträgt 30%. Die Karlsberg Brauerei ist jedoch integraler Bestandteil des Karlsberg-Konzerns und in diesem wirtschaftlichen Kontext zu beurteilen. Nach vorläufigen Zahlen hat der Karlsberg-Konzern im Jahr 2015 einen Gewinn erzielt. Dies führt dazu, dass das Unternehmen voraussichtlich erstmals wieder ein positives Eigenkapital ausweisen kann. Der Gewinn ist jedoch ausschließlich der Ausgliederung von Pensionsrückstellungen in unternehmenseigene, nicht konsolidierte Unterstützungskassen zuzurechnen. Bereinigt um diesen Effekt hätte der Karlsberg-Konzern laut Creditreform einen Verlust ausgewiesen.

Aufgrund des positiven Track Records der Karlsberg Brauerei sowie der erfolgreichen Performance der Karlsberg-Anleihe 2012/17 ist von einer erfolgreichen Emission und einer starken Nachfrage nach der neuen Karlsberg-Anleihe auszugehen.

Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Tab. 1: Geschäftsentwicklung

Angaben in Mio. Euro, *) EBITDA 2015 um Einmalerträge bereinigt

Tab. 2: Bondspezifische Kennzahlen

Tab. 3: Eckdaten der neuen Karlsberg-Anleihe