Anleihen-Analyse: PANDION - Starke Historie, starke Pipeline

Die PANDION AG, ein führender Immobilienprojektentwickler in deutschen A-Städten, beabsichtigt die Emission einer Unternehmensanleihe mit einem Zielvolumen von 50 Mio. Euro. Die Erlöse der Emission dienen zum größten Teil der weiteren Finanzierung von Grundstücksankäufen und Projektentwicklungen sowie allgemeinen Unternehmenszwecken wie der Optimierung der Finanzierungsstruktur. Die Anleihe (ISIN DE000A289YC5, WKN A289YC) hat eine Laufzeit von 5 Jahren, der jährliche feste Zinssatz wird in der Spanne zwischen 5,50% und 5,75% liegen. Die Zeichnungsfrist läuft vom 20. bis 26. Oktober 2020, 14.00 Uhr (vorzeitige Schließung möglich). Der endgültige Zinssatz wird spätestens am 26. Oktober 2020 auf Basis der Zeichnungsangebote bestimmt und mitgeteilt. Spätestens ab dem 30. Oktober 2020 soll die Anleihe in den Handel im Open Market (Freiverkehr) der Frankfurter Wertpapierbörse einbezogen werden. Für (Privat-)Anleger ist die Zeichnung via Kauforder am Börsenplatz Frankfurt möglich. Begleitet wird die Emission von der IKB Deutsche Industriebank AG als Sole Lead Manager.

Unternehmen
Die PANDION-Gruppe entwickelt, realisiert und vertreibt seit 2002 bundesweit Wohn- und Gewerbeimmobilien. Ihr Fokus liegt dabei auf hochwertigen Wohn- und Gewerbeimmobilien an A-Standorten wie Köln, Berlin, Düsseldorf und München. Neben dem Hauptstandort in Köln verfügt die PANDION-Gruppe über Niederlassungen in München, Berlin und Stuttgart. Insgesamt plant und baut die PANDION-Gruppe aktuell circa 4.250 Wohnungen im gehobenen Segment und realisiert zehn größere Gewerbeobjekte. Das angestrebte Verkaufsvolumen für diese Objekte beläuft sich auf insgesamt rund 4,3 Mrd. Euro, davon rund 2,5 Mrd. Euro im Bereich Wohnen und 1,8 Mrd. Euro im Bereich Gewerbe.

Bei ihrer Geschäftstätigkeit verfolgt die PANDION-Gruppe den Ansatz einer ganzheitlichen Wertschöpfung, indem sie sämtliche Prozesse eines Projektentwicklers, von der ersten Idee und Konzeptionsentwicklung über die Planung und Ausführung des Bauvorhabens bis hin zum Vertrieb und der nachhaltigen Verwaltung der Objekte, mit eigenen Mitarbeitern leitet und lenkt. Planungs- und Architektenleistungen werden von externen Fachplanern erbracht, ebenso wie die Bauarbeiten.

Im vergangenen Jahr gehörte PANDION gemäß der bulwiengesa Projektentwicklerstudie 2020 mit mehr als 350.000 m² projektierter Wohnfläche zu den Top-5-Entwicklern von Wohnimmobilien in Deutschland.

Insbesondere am Standort Berlin strebt PANDION weiteres Wachstum an. Mittelfristig ist die regionale Ausweitung auf die restlichen deutschen A-Städte vorgesehen. Die PANDION-Gruppe beabsichtigt einen Ausbau ihres Kernsegments Wohnen mit Fokus auf A-Städte. Daneben soll durch selektive Gewerbeprojekte, vor allem Büroimmobilien, in Top-Lagen auf die Entwicklung von Mischgebieten und größeren Quartieren mit unterschiedlichen Nutzungsarten gesetzt werden. Durch den sich hieraus ergebenden Wettbewerbsvorteil konnte die PANDION-Gruppe nach eigenen Angaben in den vergangenen Jahren Grundstücke zu attraktiven Preisen erwerben und geht davon aus, auch zukünftig von diesem Wettbewerbsvorteil zu profitieren. Da insbesondere die Kaufpreise kleiner und mittlerer Grundstücke bis 25 Mio. Euro aufgrund des hohen Wettbewerbs stark angestiegen sind, sucht und erwirbt die PANDION-Gruppe verstärkt größere Grundstücke. Es soll jedoch kein spekulativer Gewerbebau betrieben werden, sodass es zu keinem Baubeginn vor Vorvermietung kommen soll.

Erste Erfahrungen am Kapitalmarkt sammelte die Gesellschaft bereits ab dem Jahr 2018 durch die Platzierung von unbesicherten Schuldscheindarlehen bei deutschen und internationalen Banken mit einem Gesamtvolumen von 84 Mio. Euro. Die neue Anleihe wird im gleichen Rang wie die Schuldscheindarlehen auf Ebene der PANDION AG begeben (nicht nachrangig und unbesichert). PANDION ist der einzige Projektentwickler im Markt für mittelgroße Anleihen, der auch das Instrument unbesichertes Schuldscheindarlehen erfolgreich genutzt hat, was das Vertrauen institutioneller Investoren in die Ertragskraft des Unternehmens unterstreicht.

Mittelverwendung
Die PANDION AG beabsichtigt, den Emissionserlös bei angenommener vollständiger Platzierung nach Abzug der Emissionskosten wie folgt zu verwenden: 80% des Erlöses sollen für Projektentwicklungen und die Finanzierung von Grundstücksankäufen verwendet werden. 20% des Erlöses plant die PANDION AG für allgemeine Unternehmenszwecke, wie die Optimierung der Finanzierungsstruktur, zu verwenden.

Geschäftsentwicklung
2019 erreichte PANDION eine Gesamtleistung von 509 Mio. Euro bei einem EBITDA von 44,9 Mio. Euro. Für 2020 plant PANDION mit einem EBITDA von über 85 Mio. Euro und einem Ergebnis nach Steuern von über 45 Mio. Euro, welches nach Unternehmensangaben bereits zum aktuellen Zeitpunkt weitgehend abgesichert ist. Damit ist PANDION 2020 auf dem Weg zum erfolgreichsten Jahr der Unternehmensgeschichte. In seiner 18-jährigen Geschichte hat das Unternehmen stets positive Jahresergebnisse erzielt.

Stärken
- starke Historie (seit Gründung 2002 immer profitabel)
- Konzentration auf A-Städte
- starke Projektpipeline mit einem Gesamtvolumen von 4,3 Mrd. Euro, davon sollen Projekte mit einem Verkaufsvolumen von 3,5 Mrd. Euro bis zum Laufzeitende der Anleihe fertiggestellt werden
- erwartetes Konzernergebnis von über 45 Mio. Euro im laufenden Jahr
- Anleihevolumen macht nur einen kleinen Teil des Finanzierungsvolumens und der Projektpipeline aus
- ungebrochene Nachfrage nach Wohnraum in den Top-7-Städten
- Risiko der Gewerbepipeline durch Vorverkäufe und fortgeschrittene Mietverhandlungen deutlich reduziert
- Projektpipeline ist sowohl geografisch als auch nach Entwicklungsphasen diversifiziert
- Erfahrung am Kapitalmarkt durch Schuldscheintransaktion bei professionellen Investoren
- Management macht einen sehr guten Eindruck

Schwächen
- PANDION entwickelt auch Gewerbeimmobilien mit einem (Verkaufs-)Volumen von 1,8 Mrd. Euro
- Gesellschaft hat branchenübliche Risiken eines Projektentwicklers
- Fertigstellungen könnten sich im Zuge der COVID-19-Pandemie verzögern, dies könnte zu einem höheren Vorfinanzierungsbedarf führen
- Mezzanine-Kapital soll mittelfristig offensichtlich durch Mittel aus der Anleihe ersetzt werden
- extrem schlechtes Timing der Anleiheemission (direkt vor US-Wahl, bei einem exponentiellen Anstieg der Coronainfektionen, Gefahr eines harten Brexits), kurzfristig deutlich erhöhtes Risiko an den Kapitalmärkten, konjunkturelle Risiken

Fazit:
Die PANDION AG zählt zu den großen deutschen Projektentwicklern und verfügt über einen starken Track Record. Die Gesellschaft war seit Gründung im Jahr 2002 immer profitabel und unterscheidet sich schon damit positiv von anderen Emittenten mittelgroßer Anleihen. Auch am Kapitalmarkt konnte die Gesellschaft mit der Platzierung eines Schuldscheindarlehens bei Banken und professionellen Investoren bereits Erfahrung sammeln. Bis zum Laufzeitende der Anleihe sollen Projekte mit einem geplanten Verkaufsvolumen von rund 3,5 Mrd. Euro fertiggestellt werden, daraus ergibt sich ein substanzielles Ertrags- und Liquiditätspotenzial. Dem gegenüber erscheint das Anleihevolumen von bis zu 50 Mio. Euro überschaubar. Das Risiko der Gewerbepipeline ist durch Vorverkäufe und fortgeschrittene Mietverhandlungen nach Unternehmensangaben deutlich reduziert. Die Projektpipeline ist sowohl geografisch als auch nach Entwicklungsphasen diversifiziert.

Die Konzentration auf A-Städte sehen wir sehr positiv. Denn nach möglichen kurzfristigen coronabedingten Verschiebungen dürften A-Städte nach unserer Einschätzung eher noch an Attraktivität gewinnen. Denn gerade in Kleinstädten und Randlagen besteht unseres Erachtens die Gefahr, dass der stationäre Einzelhandel und die Gastronomie besonders unter den Folgen der Coronapandemie leiden und das Angebot unattraktiver wird. Großstädte könnten folglich noch attraktiver werden. Insgesamt erscheint die Anleihe der PANDION AG interessant.

Bei der Vielzahl von positiven Punkten sehen wir aktuell aber auch erhöhte Risiken: So steigen die Coronazahlen schon jetzt exponentiell und wir befinden uns gerade erst am Beginn der kalten Jahreszeit. Es besteht das Risiko, dass sich die negative Nachrichtenlage der kommenden Monate auf die Konjunktur und das Sentiment am Kapitalmarkt nachhaltig negativ auswirken. Erhöhte Risiken bestehen auch im Zusammenhang mit der unmittelbar bevorstehenden US-Wahl und dem Brexit. Die Gesellschaft unterliegt zudem branchentypischen Risiken eines Projektentwicklers. Mit der Fokussierung auf größere Projekte steigen natürlich auch die Projektrisiken.

Christian Schiffmacher, www.fixed-income.org

Eckdaten zur PANDION-Anleihe