Anleihen-Check: Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH (IPSAK) - hervorragendes Chance-Risiko-Verhältnis

Ab 28. November kann die Unternehmensanleihe der Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH (IPSAK) gezeichnet werden. Die Anleihe bietet bei einer Laufzeit von 7 Jahren einen Kupon von 6,750%, und dies bei einem A Rating (Credit Rating durch Scope). Das Emissionsvolumen beträgt 30 Mio. Euro, das Listing erfolgt im Segment Bondm Börse Stuttgart. Vieles spricht für eine sehr erfolgreiche Emission.

Unternehmen
Die Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH (IPSAK) ist ein Tochterunternehmen der IMMOVATION-Gruppe, die u.a. Geschlossene Fonds emittiert. Die über Ergebnisabführungsverträge verbundene Gruppe hat ihre Kernkompetenz in der Revitalisierung und Entwicklung denkmalgeschützter Wohn- und Gewerbeobjekte. Sie verfügt nach eigenen Angaben über ein Nettovermögen von rund 50 Mio. Euro und hat 46 Projekte mit einer Gesamtkapitalrendite von 34% erfolgreich abgeschlossen.

Vermietungsstand
Von der vermietbaren Fläche von rund 56.000 qm sind rund 42.400 qm vermietet. Diese verteilen sich auf das Grundbuchzentralarchiv mit 19.400 qm, Handelsflächen von 8.600 qm, Büroflächen von 11.900 qm und Lagerflächen von 2.500 qm.

Der Mietvertrag mit dem Land Baden-Württemberg über 19.400 qm sieht die Nutzung als Grundbuchzentralarchiv vor. Dieser Mietvertrag hat eine Mindestlaufzeit bis zum 31.12.2031. Die Flächen werden bis zum 31.12.2017 vollständig ausgebaut und übergeben. Hierzu investiert IPSAK nochmals rund 10 Mio. Euro. Mit der Übergabe der Flächen steigt die Miete von aktuell 0,93 Mio. Euro auf 1,7 Mio. Euro jährlich.

Objekt/Lage
Die Immobilien-Projektgesellschaft Salamander-Areal Kornwestheim mbH (IPSAK) hat um den Jahreswechsel 2009/10 das Salamander-Areal von der Vivacon AG erworben. Es handelt sich um einen denkmalgeschützten Gebäudekomplex, der jahrzehntelang Produktionsstätte für Schuhe und Lederwaren war. Das Objekt befindet sich in Kornwestheim, einer Stadt mit rund 30.000 Einwohnern, deren Zahl in den letzten zehn Jahren leicht gestiegen ist. Das Salamander-Areal liegt im westlichen Stadtteil. Es ist von vier Straßen begrenzt, und an der nordöstlichen Grundstücksgrenze befindet sich direkt gegenüber der Zugang zur S-Bahnstation Kornwestheim. Die Nachbarbebauung besteht teilweise aus Wohngebäuden (überwiegend Geschosswohnungsbau) und teilweise aus gewerblichen Gebäuden (Büro- und Verwaltungsgebäude sowie Handelsobjekte). Die nächstgelegenen Anschlussstellen an die Autobahn 81 sind Ludwigsburg-Süd und Stuttgart-Zuffenhausen, die jeweils rund 7,5 km entfernt sind. Der S-Bahnhof Kornwestheim ermöglicht über die S-Bahnlinien S4 und S5 den Anschluss nach Stuttgart (Hauptbahnhof) in 12 Minuten.

Mittelverwendung
Die Mittel aus der Anleiheemission werden nicht zur Weiterentwicklung des Salamander-Areals verwendet. IPSAK beabsichtigt, in eine Vielzahl von neuen Projektentwicklungen zu investieren. Die Projekte sollten drei bis vier Jahre dauern, so dass das Kapital aus der Anleihe bis zu zwei Durchläufe ermöglicht und nach sieben Jahren wieder zur Rückzahlung bereitsteht.

Investiert werden sollen die Mittel in unterschiedliche Projekte, dabei kommen sowohl Industrieanlagen als auch Denkmalobjekte, Gewerbeimmobilien, Geschäftshäuser, Wohnanlagen und Projektierungen in Frage. Im Fokus stehen dabei Städte mit einer positiven Wirtschaftsentwicklung und mindestens 20.000 Einwohnern.

Das Anleihekapital soll als Eigenkapital in den Projektgesellschaften eingesetzt werden. Dabei werden durchschnittlich 3 Mio. Euro Eigenkapital pro Projekt bei einer durchschnittlichen Eigenkapitalquote von 30% angestrebt. Somit errechnet sich ein Investitionsvolumen von rund 100 Mio. Euro. Da ein Projekt in rund drei bis vier Jahren realisiert wird, kann das Geld während der Anleihelaufzeit von sieben Jahren zweimal investiert werden. In dieser Zeit sollte es ca. 15 Projektgesellschaften geben.

Finanzierung/Finanzverschuldung
Die Finanzschulden von IPSAK betrugen zum 31.12.2011 rund 19,4 Mio. Euro. Davon waren 11,2 Mio. Euro langfristige Bankschulden (Laufzeit bis zum 30.09.2039) und 8,1 Mio. Euro kurzfristige sonstige Verbindlichkeiten.

Das Darlehen der Kreissparkasse Ludwigsburg ist mit 30 Mio. Euro erstrangigen Grundschulden auf das Salamander-Areal besichert. Es valutierte im November 2012 mit rund 18,3 Mio. Euro. Weitere 10,7 Mio. Euro dienen zur Finanzierung der geplanten Investitionen auf dem Gelände (insbesondere für das Grundbuchzentralarchiv). Das Darlehen wird variabel verzinst (Aufschlag auf den 3-Monats-Euribor). Der Zinssatz beträgt zurzeit 1,51%. Beginnend ab 2017 sind Tilgungen von 1,15 Mio. Euro p.a. vorgesehen, so dass das Darlehen am 30.09.2039 zurückgezahlt sein wird.

In den kurzfristigen Verbindlichkeiten sind Forderungen der Mutter über 3,2 Mio. Euro, der IMMOVATION Immobilien Handels AG & Co. 2 KG über 1,9 Mio. Euro und der IMMOVATION Immobilien Handels AG & Co. 3 KG über 3,0 Mio. Euro enthalten. IPSAK hat 0,9 Mio. Euro der stillen Beteiligung der 2. KG am 01.10.2012 getilgt. Die stillen Beteiligungen werden ab 2013 mit 4% verzinst.

Besicherung der Anleihe
Die Ansprüche der Anleihegläubiger werden durch Bestellung einer Grundschuld in Höhe von 30 Mio. Euro auf das Salamander-Areal besichert. Die Grundschuld steht im zweiten Rang nach der Grundschuld der Kreissparkasse Ludwigsburg, für die 30 Mio. Euro im ersten Rang eingetragen sind. Laut Wertgutachten haben die Immobilien NACH Fertigstellung und Vollvermietung einen Verkehrswert von 81,2 Mio. Euro.

Es wird ein Treuhandkonto eingerichtet, auf das 2,0 Mio. Euro aus dem Emissionserlös eingezahlt werden. Aus diesem werden die Zinsen und Rückzahlung der Anleihe bedient. Die Emittentin verpflichtet sich, solange das Konto ein Guthaben von weniger als 2,0 Mio. Euro aufweist, keine Liquidität an Gesellschafter abzuführen, bevor das Konto nicht wieder auf 2 Mio. Euro aufgefüllt ist.

Die Emittentin verpflichtet sich, während der Laufzeit der Anleihe kein weiteres Fremdkapital über die Grenze von 60 Mio. Euro aufzunehmen. IPSAK verpflichtet sich zudem dafür zu sorgen, dass während der Laufzeit der Anleihe die Eigenkapitalausstattung nicht unter 5,0 Mio. Euro sinkt.

Durch einen Ergebnisabführungsvertrag haftet die IMMOVATION-Gruppe zudem auch für Verpflichtungen der IPSAK.

Stärken
- Besicherung durch (zweitrangige) Grundschuld
- Weitere Sicherheiten und Verschuldungsgrenze von 60 Mio. Euro
- Jährliche Mieteinnahmen betragen derzeit 3,0 Mio. Euro und sollen auf rund 5,0 Mio. Euro steigen. Die Mieteinnahmen decken die Anleihezinsen.
- Überzeugender Track Record der IMMOVATION-Gruppe
- Sehr gutes Chance-Risiko-Verhältnis.

Schwächen
- Verschachtelte Struktur – Emissionserlös wird nicht für die Entwicklung des Salamander-Areals genutzt.
- Die Rating-Summary ist leider nur sehr oberflächlich.

Fazit:
Mittlerweile liegen uns alle wichtigen Informationen vor, wenn auch die Rating-Summary außergewöhnlich oberflächlich und frei von jeder Aussagekraft ist. Gerade bei einem „A“ Rating hätten wir erheblich mehr Informationen erwartet.

Wertgutachten und Besicherungskonzept erscheinen uns glaubwürdig. IPSAK hat ein Top-Rating und bietet eine sehr gute Rendite. Insgesamt ist die IPSAK-Anleihe nach unserer Einschätzung eine der besten Immobilienanleihen in den Mittelstandssegmenten. Das Chance-Risiko-Verhältnis ist hervorragend.

Wir raten zur Zeichnung. Eine vorzeitige Beendigung der Zeichnungsfrist und dies bereits am ersten Tag ist wahrscheinlich.

Christian Schiffmacher, Robert Cleve

Tab. 1: IPSAK – Ergebnisentwicklung

Angaben in Mio. Euro, Quelle: equinet Bond Research

Tab. 2: Eckdaten der Transaktion