Nach dem massiven Abverkauf im 1. Quartal vollzog der Markt der CoCo-Bonds (bedingte Pflichtwandelanleihen) eine kräftige Erholung. Bis Ende Juni konnte er 75 Prozent des Rückgangs vom ersten Quartal wiedergutmachen. Zum Vergleich: Der gesamteuropäische High-Yield-Markt machte 71 Prozent wett (wobei die Verluste weniger groß waren) und europäische Bankaktien konnten nur 19 Prozent ausgleichen – hier hinterließen Dividendenkürzungen beziehungsweise -verbote ihre Spuren.
Seit dem Höhepunkt des Abverkaufs Mitte März haben sich die Credit Spreads der CoCo-Bonds von etwa 800 Basispunkten (Bp) bis Ende Juni auf 555 Bp verengt. „Diese Spreadverengung führte zu Neuemissionen bei nachrangigen Anleihen und CoCo-Bonds. Nicht weniger als 26 neue nachrangige Anleihen und CoCo-Bonds wurden emittiert, davon 18 Tier-2-Bonds und acht CoCo-Bonds (7 AT1 und 1 RT1). Die acht CoCo-Bonds hatten zusammen einen Nominalwert von rund EUR 7,5 Milliarden. Seit Jahresanfang wurden CoCo-Bonds im Wert von rund EUR 19 Milliarden ausgegeben, nachdem für das Gesamtjahr ein Volumen von EUR 32 Milliarden prognostiziert worden war“, so Daniel Björk, Manager des Swisscanto (LU) Bond Fund COCO.
Auch wenn es äußerst unsicher ist, wie sich die COVID-Krise weiterentwickeln wird, ist es wichtig, dass der europäische Bankensektor zu Beginn der Krise mit einer guten Rentabilität (Eigenkapitalrendite von 7-8%) und starken Bilanzen mit einem NPL (Non-Performing-Loans)-Bestand von 2,3% und einer harten Kernkapitalquote (Common Equity Tier 1, CET1) im Bereich von 14% ein solides Fundament vorweisen konnte. Die Kreditkosten werden dieses Jahr erheblich steigen, bereits im 1. Quartal erhöhten sie sich um den Faktor 5 von 0,14% auf 0,7% gegenüber dem Vorjahr. Dies belastete die Eigenkapitalrenditen (5,4% im 1. Quartal 2020) und die CET1 (13,2%).
„Insbesondere in Krisenzeiten ist das Bankensystem für die Wirtschaft von zentraler Bedeutung. Dies erklärt auch die massive Unterstützung seitens der Politik, die durch staatlich garantierte Kredite, Finanzspritzen und Liquiditätsmaßnahmen sowie Veränderungen der regulatorischen Kapitalanforderungen den Banken zu Hilfe kam. Mit derartigen Schritten war in einer Krise zu rechnen“, sagt Björk.
Situation um die Risiken bei CoCo-Bonds
Das Verlängerungsrisiko, das bei der Nichtkündigung von Lloyds CoCo-Bond eintrat, wird von Anlegern weiterhin genau beobachtet. Das Verlängerungsrisiko lässt sich steuern, indem man Bonds, deren Fälligkeit kurz bevorsteht, untergewichtet. Und das Risiko der Nichtzahlung des Kupons muss für jeden Emittenten in Abhängigkeit von seinem Kapitalpuffer und dem Risikograd seiner Geschäftstätigkeit kontrolliert werden. Es ist beruhigend, dass der durchschnittliche MDA (Maximum Distributable Amount)-Kapitalpuffer bei der Präsentation der Zahlen für das 1. Quartal mit 3,5 Prozent relativ hoch war. Hier kann man Emittenten mit stärkeren Puffern auswählen. Ein pauschales Kuponverbot ähnlich dem Dividendenverbot ist höchst unwahrscheinlich, denn die Banken müssen auch während der Krise weiterhin CoCo-Bonds emittieren.
„Das Wandlungs-/Abschreibungsrisiko stufen wir als geringer ein. Wir begründen dies damit, dass es sich bei den CoCo-Bonds, in welche wir investieren, in der Regel um starke ‚nationale Champions‘ handelt und die Bilanzstärke der Unternehmen zu Beginn der Krise sowie die vielen verschiedenen politischen Maßnahmen zur Verringerung der Auswirkungen für das Bankensystem zu berücksichtigen sind. Die Unsicherheit ist zwar hoch, wir möchten aber auch betonen, dass gerade viele mittelgroße Banken ihre Bilanzen erfolgreich gestärkt haben. Dies wird von den Aufsichtsbehörden sicherlich begrüßt“, so Björk.
Abschließend meint der Fondsmanager: „Wir gehen für das 2. Halbjahr von einer Spread-Bandbreite von 500-700 Bp aus. Die Politik hat gezeigt, wozu sie imstande ist. Deshalb wird es wohl kaum zu einer erneuten Spreadausweitung auf 800 Bp kommen. Die Emittenten zeigten ihre Bereitschaft, neue CoCo-Bonds zu emittieren, wenn sich die Spreads der Marke von 500 Bp nähern. Unserer Einschätzung nach könnte dieses zusätzliche Angebot für einige Zeit eine nachhaltige Spreadverengung zurück unter die Marke von 500 Bp verhindern. Aktuell liegen die Spreads mit 550 Bp deutlich über dem Vorkrisenniveau von 280 Bp und sorgen damit für einen erheblichen Carry während der Krise.“
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Foto: Daniel Björk © Swisscanto
