Das Wort „Inflation“ versetzt Anleiheinvestoren nach wie vor in Panik. Denn eins steht fest: Sinkt der Geldwert einer festverzinslichen Anlage, sinkt langfristig auch der Gegenwartswert zukünftiger Cashflows. Hinzu kommt die ständige Angst, dass die Zentralbanken ihre Maßnahmen zur Eindämmung der Inflation verschärfen, indem sie die Leitzinssätze anheben und dem relativen Wert der Anleihekurse einen Dämpfer verpassen.
Seit Mitte 2020 haben solche Inflationsängste weltweit zugenommen. Die Kombination aus einer ultralockeren Geldpolitik der wichtigsten Zentralbanken, einer virusbedingten Einschränkung der globalen vorgelagerten Produktion für einen Großteil der letzten zwölf Monate und der Erwartung einer schnellen Erholung der globalen Verbrauchernachfrage, wenn die Länder die Lockdowns aufheben, bietet ein optimales Umfeld für steigende Preise. Hinzu kommt eine US-Notenbank, die eindeutig die Ansicht vertritt, dass eine höhere Inflation eher gefördert als gefürchtet werden sollte, sodass der Inflationsdruck in absehbarer Zeit nicht nachlassen wird.
Infolgedessen steigen auch die globalen Rohstoffpreise. In den USA werden die Stahlpreise derzeit mit dem Dreifachen ihres historischen langfristigen Durchschnitts gehandelt (Quelle: CNN). Die Kupferpreise an der Londoner Metallbörse sind seit Anfang 2021 um 30 Prozent gestiegen und haben zum ersten Mal seit zehn Jahren die Marke von 10.000 USD/Tonne überschritten (Quelle: Bloomberg). Selbst Öl, ein Sektor, der durch die Corona-bedingten Reisebeschränkungen eingebrochen ist, ist wieder auf dem Level von 2019 (Quelle: Bloomberg). Dies alles wirkt sich negativ auf die globalen Anleihemärkte aus.
In Asien haben sich die Kurse von Investment-Grade-Anleihen (IG) angesichts dieses massiven Risikos im Allgemeinen gut gehalten. Der Markit Iboxx ADBI Index (der zu 85 Prozent aus IG besteht) ist seit Jahresbeginn um 1,1 Prozent gefallen. Damit liegt der Index aber nur wieder dort, wo er vergangenen November gehandelt wurde (Quelle: Bloomberg). Vorerst haben die beruhigenden Worte vom FED-Vorsitzenden Jerome Powell über eine anhaltend lockere Geldpolitik die Nachfrage nach asiatischen Investment-Grade-Dollar-Anleihen eindeutig unterstützt. Es stellt sich jedoch die Frage, wie lange dies anhält.
Für Anleiheinvestoren gibt es zwei Möglichkeiten, den Auswirkungen der Inflation zu entkommen. Zum einen können sie auf eine kürzere Duration* ausweichen, bei denen sich künftige Zinserhöhungen deutlich weniger auf die Preise auswirken. Zum anderen können sie auf der Kreditkurve nach unten in höher rentierliche Anlagen ausweichen. Diese reagieren weniger empfindlich auf risikofreie Renditen und können möglicherweise sogar von steigenden Preisen profitieren, wenn ihre Geschäftsmodelle im Rohstoffsektor engagiert sind. Es scheint, dass der asiatische Markt für hochverzinsliche Anleihen in einzigartiger Weise für ein solches Umfeld geeignet ist. Mit einer durchschnittlichen Laufzeit von 3,5 Jahren ist er der Anleihenmarkt mit der kürzesten Duration der Welt (Quelle: Barclays Bloomberg Indices). Inzwischen werden die durchschnittlichen Renditen von B- und BB-gerateten Anleihen in Asien mit einem anhaltenden Aufschlag gegenüber anderen entwickelten Märkten gehandelt. Im Vergleich zu den USA ist die Prämie für asiatische Hochzinsanleihen im letzten Jahr sogar gestiegen (Quelle: HSBC).
In China liegen die Baukosten für Immobilienvorhaben im Durchschnitt bei 3.500-4.000 RMB/qm, wovon Baumaterialien nur etwa 55-60 Prozent ausmachen (Quelle: JKC-Research basierend auf verschiedenen Unternehmensprüfungen). Zement macht den größten Teil der Rohstoffe aus, der in China in diesem Jahr im Vergleich zu anderen Industrierohstoffen nicht den gleichen Preisanstieg verzeichnete. Wenn man bedenkt, dass der durchschnittliche Verkaufspreis von Immobilien im ganzen Land bei über 10.000 RMB/qm liegt, bleiben die Grundstückspreise immer noch die Hauptkosten und damit der Hauptfaktor für die Margen der Bauunternehmen (Quelle: China National Bureau of Statistics). Mit anderen Worten, es ist immer noch die Regierungspolitik der Preisobergrenzen (sowohl in Bezug auf die Grundstücksverkäufe als auch auf die Preise der Fertigprodukte), die die Finanzstabilität der Immobilienunternehmen weitgehend bestimmt. Wie wir in den letzten Jahren gesehen haben, war die chinesische Regierung in der Immobilienpolitik äußerst proaktiv. Dabei war das vorrangige Ziel, die Stabilität des Sektors zu erhalten und vor allem die Bauunternehmen anzuhalten, ihre Bilanzen zu stärken. Deshalb glauben wir, dass, selbst wenn die Rohstoffpreise die Rentabilität des Sektors unter Druck setzen würden, wir eine schnelle politische Reaktion erleben werden, entweder durch eine Lockerung der Preisobergrenzen für Immobilien oder, was wahrscheinlicher ist, durch die Verpflichtung der Rohstoffproduzenten, ein angemessenes Angebot zu fairen Preisen zu gewährleisten. Es sollte auch nicht vergessen werden, dass China im Gegensatz zu den meisten führenden Volkswirtschaften der Welt in den letzten zwölf Monaten eine restriktive Geldpolitik beibehalten hat, was darauf hindeutet, dass das Land ein steigendes Inflationsrisiko einkalkuliert.
Wir glauben, dass die Inflation für Anleger in asiatischen USD-Anleihen ein Problem darstellt, da die Rohstoffpreise ein Level erreicht haben, bei dem eine Intervention der US-Dollar-Zinspolitik nur eine Frage der Zeit ist. Dennoch bieten die Besonderheiten des asiatischen Hochzinsanleihemarktes mit seiner niedrigen Duration und dem hohen Carry** eine Möglichkeit, in festverzinslichen Anlagen investiert zu bleiben, insbesondere wenn man am kurzen Ende der Laufzeitenkurve bleibt.
*Durchschnittliche Kapitalbindungsdauer
**Erwarteter Ertrag eines Assets (Vermögenswertes) bei unverändertem Marktumfeld
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Foto: Marcus Weston © JK Capital Management
