• Die jüngsten Transaktionen von börsennotierten Wohnimmobilien durch große private Immobilienakteure wie Blackstone verdeutlichen die Chancen, die sich aus dem Bewertungsgefälle zwischen Börse und den privaten Märkten ergeben.
• Der börsennotierte Wohnungssektor hat attraktive langfristige Renditen erwirtschaftet, bedingt durch günstige demografische Trends, ein unzureichendes Wohnungsangebot in den meisten globalen Märkten (was sich in den kommenden Jahren noch verstärken dürfte) und den Wunsch nach erschwinglichen und gut verwalteten Mietwohnungen.
• Im Gegensatz zu anderen Immobilienarten profitieren US-Wohnimmobilien von niedrigeren Kreditpreisen und -verfügbarkeiten – dank staatlich gestützter Kreditmärkte, begrenzter Verkäufe und geringerer Zahlungsschwierigkeiten.
Der private Gewerbeimmobilienmarkt hat die Schlagzeilen in den Medien dominiert und die Werte nur langsam an das sich verändernde Makroumfeld angepasst. Im Gegensatz dazu ist der börsennotierte/öffentliche Markt zukunftsorientiert und wird täglich an den Aktienmärkten bewertet. Die Bewertungen spiegeln die negativen Auswirkungen höherer Zinsen auf die Immobilienpreise bereits sehr deutlich wider. Das heißt, dass börsennotierte Real Estate Investment Trusts (REITs) mit großen Abschlägen gegenüber privaten Vermögenswerten gehandelt werden, da sie die Auswirkungen höherer Zinssätze bereits „eingepreist“ haben. So können sie heute von einer Umkehrung der Zinsentwicklung profitieren.
Woran lässt sich das erkennen? Ein wichtiger Indikator ist, dass der private Immobiliensektor die erhebliche Bewertungslücke zwischen privaten und börsennotierten Immobilien ausnutzt, um den bestehenden Wert börsennotierter REITs zu realisieren. Kürzlich gab Blackstone, der größte Privatmarktakteur, bekannt, dass es den börsennotierten REIT für gehobene Küstenwohnungen, Apartment Income (AIR Communities), für rund 10 Mrd. US-Dollar übernimmt. Dies folgt auf eine vorangegangene Übernahme in diesem Jahr, nämlich die des kanadischen REIT Tricon Residential, eines Portfolios von hauptsächlich Einfamilienhäusern in der US-Sunbelt-Region im Januar für 3,5 Milliarden US-Dollar. Beide Transaktionen wurden mit einem Aufschlag von mehr als 20% auf die aktuellen Aktienkurse abgeschlossen – ein Zeichen für die attraktive Preisgestaltung börsennotierter Wohn-REITs (und des gesamten börsennotierten REIT-Sektors).
Weiterhin überzeugende Bewertungen
Betrachtet man speziell die US-Wohn-REITs (Abbildung 1), so scheint der Sektor im Vergleich zu den Preisen der jüngsten Transaktionen auf dem Privatmarkt immer noch unterbewertet zu sein. Apartment-REITs werden derzeit mit einem Abschlag von etwa 10% auf den geschätzten Nettoinventarwert (NAV) gehandelt, während bei Einfamilienhaus-REITs ein noch größerer Abschlag von etwa 20% zu verzeichnen ist.
In Europa werden deutsche Wohnimmobilien mit einem Abschlag von rund 40% auf den geschätzten Wert gehandelt. Dies spiegelt den höheren Verschuldungsgrad wider, bietet aber unserer Meinung nach auch eine Chance für Investoren.
Während wir für Gewerbeimmobilien einen Bewertungsrückgang von ca. 20% von den Höchstständen Anfang 2022 erwarten, dürften sich die Bewertungen im Wohnungssektor schneller stabilisieren als in vielen anderen Sektoren. Dieser Sektor dürfte relativ stark von der Reduzierung des Exposures der Anleger im schwierigeren Segment der Gewerbeimmobilien, wie z. B. Büroimmobilien und Einkaufszentren mit geringer Qualität, profitieren.
Gute Voraussetzungen für Wachstum
Seit der globalen Finanzkrise 2008 haben börsennotierte Wohnimmobilien-REITs ihr Leverage reduziert und sich damit für den jüngsten Abschwung, insbesondere in den USA, gut positioniert. Diese geringere Verschuldung kann einen besseren Kapitalzugang mit niedrigeren Kosten als bei Privateigentümern ermöglichen. Wir gehen davon aus, dass börsennotierte REITs ihre Vorteile bei den Kapitalkosten und beim Kapitalzugang nutzen werden, um „gute Gebäude mit schlechten Bilanzen“ von privaten Eigentümern zu erwerben. Dies könnte das Potenzial der Anlageklasse erhöhen, ihren Marktanteil – wie bereits in den letzten drei Jahrzehnten – weiter auszubauen und zu zusätzlichen Ertragswachstum beitragen.
Darüber hinaus verfügen REITs in der Regel über effiziente Kostenstrukturen und können gleichzeitig in die Verbesserung der Betriebsplattform investieren. Dies hat häufig zu einem höheren Vermietungsgrad, höheren erzielten Mieten und effizienteren Margen im Vergleich zu ihren privaten Pendants geführt. Anfang 2024 erreichten einige US-Vermieter einen Vermietungsgrad von etwa 95%, mit Steigerungen im mittleren einstelligen Bereich bei Mietvertragsverlängerungen.
Kurzfristig dürfte das hohe Angebot an US-Wohnungen für Gegenwind sorgen, doch die Bautätigkeit verlangsamt sich nun drastisch, was auch die mittelfristigen Wachstumsaussichten verbessern dürfte.
Wohnimmobilien: ein vielfältiger Sektor mit defensiven Eigenschaften
Der börsennotierte Wohnungssektor hat bewiesen, dass er langfristig attraktive Erträge und Einkommensströme generieren kann, die in der Vergangenheit in der Regel mit der Inflation Schritt halten konnten. Darüber hinaus bietet der börsennotierte Markt ein breiteres Spektrum an Möglichkeiten. Bereiche wie Studentenwohnungen, Vermietung von Einfamilienhäusern, Seniorenwohnanlagen und Seniorenresidenzen haben alle von strukturellen Nachfragefaktoren wie dem demografischen Trend einer alternden Bevölkerung profitiert.
Selektivität ist unerlässlich
Ein selektiver Ansatz ist bei Investitionen im Immobiliensektor von entscheidender Bedeutung, da zahlreiche Faktoren wie Mieternachfrage, Marktangebot, Finanzierungskosten und Verfügbarkeit nicht nur zwischen den verschiedenen Immobilientypen, sondern auch auf regionaler und lokaler Ebene stark voneinander abweichen können.
Dank seines festen Kundenstamms und der starken Nachfragetrends - unterstützt durch die sinkende Verfügbarkeit von Hypotheken und die rückläufigen Aktivitäten beim Hauskauf - ist der Mietsektor für Einfamilienhäuser wohl am besten positioniert. In Nordamerika sind die Fundamentaldaten an der US-Ostküste aufgrund des besseren Beschäftigungswachstums und Angebots stabiler als an der Westküste und in den Sunbelt-Märkten. In Kanada verzeichnen wir ein starkes Wachstum der Marktmieten, das durch die dynamische Einwanderungspolitik Kanadas und die gute Arbeitsmarktlage begünstigt wird. In Europa haben sich indes einige schwedische und deutsche Wohnungsbaugesellschaften stark verschuldet, was in einem Umfeld steigender Zinsen zu deutlich schwächeren Bewertungen geführt hat. Wir sind jedoch der Meinung, dass die operative Stabilität und die robusten Cashflows der Unternehmen in der Region vom Markt unterschätzt werden. In den Fällen, in denen der Verschuldungsgrad zu hoch war, haben Unternehmen Dividenden gekürzt, neues Eigenkapital zugeführt und Immobilien veräußert, um diese Bedenken auszuräumen.
Fazit
Die weltweiten Märkte für Wohn-REITs bieten weiterhin attraktive Möglichkeiten, gestützt durch demografische Trends, ein mangelndes Wohnraumangebot in den meisten globalen Märkten (das sich in den kommenden Jahren noch verschärfen dürfte) und den Wunsch nach erschwinglichen und gut verwalteten Mietwohnungen.
Wir sind zuversichtlich und glauben, dass börsennotierte REITs aufgrund ihres Potenzials für attraktive und wachsende Dividendenströme, der Diversifizierung gegenüber anderen Anlageklassen und des defensiven Wachstums wieder ein wertvoller Baustein in den Portfolios der Anleger sein können.
Angesichts der jüngsten Übernahmen durch Blackstone würde es uns nicht überraschen, wenn in den kommenden Monaten weitere Übernahmen börsennotierter REITs durch private Eigentümer folgen werden. Dies sollte einen positiven Ausblick für börsennotierte Immobilien schaffen und den Anlegern das Vertrauen in diesen Sektor zurückgeben.
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Abbildung 1: Durchschnitt NAV-Premium/-Discount von US-Wohnimmobilien
Quelle: SNL Real Estate, Janus Henderson Investors. Daten vom 31. Dezember 2005 bis 31. März 2024. NAV oder Nettoinventarwert: Wert der dem REIT zugrunde liegenden Vermögenswerte abzüglich der Verbindlichkeiten. Aufschlag zum NAV: REIT-Preis ist höher als sein NAV; Abschlag zum NAV: REIT-Preis ist niedriger als sein NAV. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit lässt keine Rückschlüsse auf künftige Erträge zu.
